（四）资本逻辑

PE指标（每股价格/每股收益）是投资过程中衡量股票价值的常用指标，可以进一步拆解为PB指标（每股价格/每股净资产）与ROE指标（净利润/净资产）。PB指标反映了市场对传媒资产的估值水平，ROE指标反映了传媒资产的盈利能力和未来盈利预期。

从过去几年的历史来看，2015年传媒行业市盈率达到高位362.34倍，2016—2017年，利润增长消化高估值，在PE指标快速下滑的同时，2017年申万传媒行业平均净利润相对于2015年仍有小幅增长。2018年，ROE指标大幅下跌，传媒资产的盈利能力下滑，产生戴维斯双杀，即便剔除商誉减值的影响，行业ROE水平仍位于历史低位，如图2.43至图2.45所示。ROE指标下降幅度远大于净利润下降幅度，传媒行业估值驱动大于盈利驱动，市场对传媒资产盈利能力的下滑产生了放大作用，2019年传媒行业ROE水平已经回归正常，因此未来传媒行业市盈率也将逐步回升。

图2.43　传媒行业（申万，剔除ST股）市盈率

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基金配置回暖。主动偏股型基金传媒持仓比例可以反映出市场上资金对传媒股票的配置偏好，如图2.46所示，2015年传媒行业估值高企，资金对传媒股票的配置偏好也较高，2015年全年超配比例一直维持在3％以上。与PE指标反映的情况相似，随着传媒行业估值走低，2017年以来整个传媒行业都维持较低的资产配置比例，如上文所述，随着传媒行业ROE水平回归正常，2019年第三、第四季度传媒行业资产配置比例逐步提升。从个股情况来看，主动偏股型基金重仓传媒板块企业配置集中，市场关注度较高的企业有芒果超媒、分众传媒、完美世界等（见表2.7）。

图2.44　传媒行业（申万，剔除ST股）净利润变化

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图2.45　传媒行业（申万，剔除ST股）剔除商誉减值ROE变化

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图2.46　主动偏股型基金传媒持仓比例

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表2.7　2019年第四季度传媒（申万）板块基金重仓持股Top10标的

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