前言

关于证券化、债务担保证券（CDO）和结构化信用产品的书籍有很多，事实上，本书的两位作者都曾经就该主题写过许多著作。然而本书可以视作关于证券化的简洁易懂的手边读物，书中简化了许多技术细节。两位作者在写作关于证券化更全面的文章时产生了写作本书的念头，当时作者的一个想法是以有限的篇幅对该主题做简要介绍。我们对自己努力的结果感到很开心。我们意识到实务工作者及学生更需要一个对证券化的简要介绍，而不是许多他们可能不需要的充满大量烦琐细节的内容。本书取名为《资产证券化导论》，正合此意。

当我们写作本书的时候，美国次贷危机已经开始从不同地方爆发。各类评论员因为次贷损失及其对全球经济造成的负面影响而开始批评证券化。在我们完成本书的时候，证券化似乎已经被一些人视作贬义词。虽然我们已经在这些年间见识过许多金融创新，而且我们也能够辨别短期的风尚（fad）和根本的缺陷（bads），我们仍然反问自己关于证券化根本逻辑的很多严肃问题。我们的分析认为，证券化作为一种工具，其致力于将那些由商业银行或其他金融机构发行的金融资产作为线头牵出并编织成一个结构化的物件。如果基础资产本身质地很差，没人可以从中编出黄金来。在本书中，我们以较长篇幅来描述证券化的收益及需要关注的问题。

简而言之，本书简明扼要、相对全面又紧跟时代。由于结构化金融原理和信用衍生品密不可分，我们在本书中介绍了结构化信用产品及债务担保证券的基础知识。

本书共分为五个部分。

第一部分的两章提供了证券化的背景知识。在第1章中，我们介绍了什么是证券化、证券化和结构化金融的关系、证券化与传统金融手段的区别、证券化证券（资产支持证券）的种类以及证券化的相关参与方。在第2章中，我们介绍了一家公司选择以证券化而不是发行公司债券来募集资金的六个原因，以及一家公司构建证券化交易的目标。

第二部分有五章，更详尽细致地考察了如何构建证券化交易。在第3章中，我们首先讨论了合格贷款，即符合创设机构担保抵押支持证券条件的贷款的证券化，以及为创设抵押担保证券（CMO）进行的现金流再分配。在介绍了提前偿还和其市场惯例后，我们描述了在一个抵押担保证券的结构中不同类型的债券类别（bond class）或分级（tranch）。我们首先介绍机构担保产品，因为这类产品能够让我们清楚地揭示资产池中担保品的风险如何在不同债券类别中被重新分配。在机构担保的抵押担保证券中被重新分配的风险为提前偿付风险和利率风险。在第4章中，我们接着分析如何构建非机构交易，这些交易包括优级贷款证券化和次级贷款证券化。在包括个人房产抵押贷款的非机构交易中，创设产品涉及提前偿付风险、利率风险和信用风险的再分配。我们介绍了构建优级交易和构建次级交易需要考虑的因素的差异。

在第5章中，我们描述了在证券化交易中的信用增进机制。我们介绍了：①评级机构设定的为达到目标评级而需要的信用增进的要求；②信用增进的要求取决于担保品的类型；③一些信用增进手段对于特定类型的资产更适合，而对于其他的资产完全不可行；④所有信用增进手段都有成本，因此，在考虑采取更多的信用增进手段的合理性时，需要对在一个结构中采取更多的信用增进手段的成本和其提高了的交易的可执行性进行权衡分析。

一个证券化交易可能需要使用利率衍生品以进行资产负债管理或提高收益。在第6章，我们描述所使用的利率衍生工具（利率掉期、利率上限及利率走廊）的不同类型。由于这些衍生品金融工具都是场外市场交易产品，这将使交易暴露在对手风险之中。在介绍了有关利率衍生品的基础知识后，我们讨论了如何在证券化中使用这些衍生品，并用简要的补充材料提供了案例。

操作风险是指以下各种风险。第一种风险是由于对使被证券化的资产转化成投资者的现金的过程中各种操作与流程负有责任的参与主体没有达到期望要求而产生的。第二种风险是由于系统或设备的故障或失灵造成的，第三种风险是由在操作过程中可能出现的溢出、成本或延迟而引起的。由于证券化中的操作问题近年来引起了一些关注，我们在第7章中讨论了这一主题。

第三部分的三章内容考查已经被证券化了的资产的不同类型。在第8章中，我们区分了现有资产的证券化和未来资产的证券化，还区分了现金型证券化与合成型证券化。然后，我们继续讨论了已经被证券化的零售类资产（retail assets）的两种主要类型（包括我们在第二部分涉及的个人住房抵押贷款）：信用卡应收账款和汽车贷款。资产支持商业票据通道（conduits）、结构化投资工具等，近来被热烈讨论。在第9章中，我们讨论了这些通道的结构以及它们与期限证券化（term securitization）的区别。另外，在第9章，我们解释了其他结构性工具（基于流动性支持、销售者的数量以及资产种类的通道）。在第10章，我们介绍了未来现金流的证券化、整体业务证券化（通常也称为运营现金流证券化）以及保险业务中内含（embeded）利润的证券化。

在第四部分，我们介绍证券化技术在结构化信用产品组合尤其是债务担保证券中的应用。在第11章，我们介绍了债务担保证券，讨论了其被创设的经济动机、债务担保证券中的专业术语、债务担保证券的结构以及债务担保证券的类型。第12章详细介绍了债务担保证券的种类，包括它们的结构和特征的更多细节。这些种类包括资产负债表型债务担保证券（现金型或合成型）、套利型债务担保证券（现金型或合成型）、再证券化产品或结构化金融债务担保证券以及指数交易产品及指数追踪型债务担保证券。我们在第13章中介绍了一系列与债务担保证券相关的内容，包括结构和分析。在该章，我们介绍了资产池质量的测量（资产质量测试、分散性测试）、资产及收入覆盖测试（超额担保测试和利息覆盖率测试）、建仓阶段、债务担保证券的管理人、债务担保证券投资和债务担保证券投资中担保品和结构化风险。

第五部分介绍了证券化在金融市场以及经济中的应用。在第14章，我们介绍了证券化的益处，在第15章中介绍了证券化需要关注的问题。

本书有两个附录。附录A介绍了信用衍生品的基础知识。我们涉及这些最近出现的衍生品是因为其被用于构建合成型债务担保证券。在附录B中，我们介绍了对抵押支持证券和资产支持证券进行估值的基础知识。

为确保每章内容都能够被浓缩成学习要点，我们在每章最后提供了该章内容的要点列表。我们相信，这些要点能够让读者在阅读一章后快速融会贯通。

希望本书能够在关于本主题的众多著作的基础上提供一些新增的价值。