2.3 交易理念

2.3.1 如何理解“截断损失，让利润奔跑”

“截断损失，让利润奔跑”是华尔街上的一句名言，也是众多投资大师的核心理念。股票大作手杰西·利弗莫尔曾经用打牌作过一个生动的比喻：投资股票就像打扑克牌，把坏牌打出去，留下手中的好牌。这里的“坏牌”就是产生亏损突破止损点的股票，“好牌”就是产生盈利可能会继续上涨的股票。这句话的简单理解就是：将产生亏损的股票止损，留下产生盈利的股票。这里涉及两个观念：止损（截断损失）、让利润奔跑。

1．止损

在市场中，投资者面对亏损时要不要止损？什么时候止损更好？

这是许多投资者要面对的问题，这不仅仅表现在股票市场，在期货、期权市场上同样适用。

通过对绝大多数人的调查和世界上知名的投资大师的经验，投资者一定要止损，特别是在期权市场中。因为市场有时处于疯狂的状态，其走出的价格会超出所有人的想象。即便是A股市场，也曾经出现部分股票下跌70%以上的情况，更不用提在期货市场上，如大豆这样一直走势平稳的农产品也出现过动辄下跌30%的行情。如2019年7月8日在港股上市的某体育文化公司盘中暴跌90%；当然上涨时也很疯狂，一只股票一天内上涨几倍甚至10倍的事情也常有，在科创版开板第一天（2019年7月22日），某科技股午盘暴涨415.4%。

所以，在实际操作中，投资者无论是做多还是做空，出现预期外的情况导致浮亏时，都应该及时止损，从而避免单次的更大损失。

可能有部分投资者认为自己投资的品种具有实际价值，所以不需要止损。其实，是否止损的关键点在于该产品是否有绝对价值、安全性极高，如国债。对绝大多数的品种来说，是无法达到这个标准的，即使上证50这样的蓝筹股指数，在整体市场市盈率处于13倍的中低位情况下也有过下跌近30%的先例。

如我们确定止损了，那将止损位置设在多少比较合适呢？

如果止损位置设置的太低，可能会出现频繁的止损，不但造成高败率，而且会因为多次买卖损失相应的手续费；如果设置的太高，又会导致单次损失过大，过高的败率和单次大额损失都是我们要极力避免的。根据经验，我们建议，在股票投资中，将止损位置设置在5%左右；在期权投资中，将止损位置设置在1%左右比较合适。

2．让利润奔跑

当持仓有盈利时不要急于平仓，任其继续上涨，然后根据行情变动设置一个止损点，当盈利回撤跌破止损点再平仓，这样有机会获得单次大盈利。这样的一次大盈利足以覆盖多次的小额亏损，例如买入期权，一次性的收益可能会弥补10多次的亏损。

以股票止损为例说明，我们设定5%的止损。如果股票的今天价格为10元，则止损位设置为9.5元，但今天没有下跌反而上涨到11元，那么明天的止损位就可以设置为10.45元，跌破该值就出局，否则就继续持有，这样有两个好处，一是可以不断抬高利润值（即让利润奔跑），二是又不至于在低位止损损失可能的盈利。

2.3.2 从行为心理学看期权交易误区

诺贝尔经济学奖得主丹尼尔·卡尼曼在《思考，快与慢》一书中论述：人绝大多数的决策受到感性的影响。很多“心理弱点”在引导着我们的行为，而我们却不自知。

表现在期权方面，又是哪些呢？

1．厌恶损失

人的行为往往受到感性的影响，即有一个典型的心理效应：厌恶损失。心理学实验发现，人们失去100元的痛苦比得到100元的快乐更强烈，失去100元的痛苦差不多需要得到200元的快乐才能弥补，也就是人们厌恶损失。

所以，当账户出现浮亏时，人们普遍不喜欢平仓，因为一旦平仓就意味着亏损兑现，很多人抱着侥幸的心理希望浮亏随着时间的消失而消失，从而错过了最佳的止损时机。

从行为心理学上分析，还有一个原因是人都倾向于维持现状，一是由于行为惯性，二是为了避免再次犯错。当人们害怕犯错时，更倾向于什么都不做维持现状。因为当出现错误时，往往会将其归结于自己的行为，而如果什么都不做，则会在心理上有种“责任不需要我来承担”的安慰效果。如一家大公司出现危机时，管理人员往往并不会力挽狂澜，更大的可能性是什么都不做。因为如果做了，结果不好就是自己的责任；而如果什么都不做，至少看起来并不是自己的责任。从这个角度来分析，人们也不愿意采取主动行为去止损。

从以上可以看出，止损是反人性的，而投资是绝大多数人亏损，少数人盈利的一种专业“游戏”，所以专业投资者只有做到和绝大多数人不同，才能盈利。

2．概率贴现

在投资时，有时会出现两难选择时，一般人无法得到更好的结果。这是因为，很多人都想规避风险，获取确定的收益。

这里有两个选项：

（1）55%的概率得到20元，45%的概率什么都得不到；

（2）100%得到10元。

你会选择哪一个？研究发现，当期望值相同时，人们更喜欢确定的收益，即100%地得到10元钱。这是因为人们喜欢确定的收益，选择规避风险。

“100%得到10元”和“55%概率得到20元，45%概率什么都得不到”的吸引力相同，这也是这里提到的“概率贴现”，即人们面对不确定的概率，需要更多的收益来弥补。

在期权投资中，当账户出现浮盈时，很多人喜欢平仓来获取确定的收益，而不是继续持有博取更大的收益。这是因为持有意味着不确定性，未来可能会有更多的收益，但也可能会遭受损失。也就是说，绝大多数投资者在账户出现浮盈时，会选择平仓，让盈利落袋为安。同样，反人性的高度专业的投资者则“让利润奔跑”，继续持有，直到跌破设定的止盈点才离开。

3．与他人比较

对很多投资者来说，空仓和亏损一样，难以忍受，而比亏损还难受的是踏空，很多投资者特别害怕错失当前的投资机会，更忍受不了别人赚钱他不在场的感受。所以，会在不合适的时间点频繁入场，只要手里还有钱，就想着开仓，从而导致损失越来越多。所以，要用“必要条件”给自己设置入场点，不要频繁入场。

4．沉没成本

我们都知道，在管理会计上有一个术语，叫沉没成本，即指已发生或承诺、无法回收的成本支出，如因失误造成的不可收回的投资。而在投资中，人们也常常会有这种心理效应，即会在心理上区分不同的账户，如以10元买入一只股票，不管过了多久，内心总认为成本价是10元。

实际上，从投资开始起，就应该考虑的不是我买入时是多少钱，而是这个股票目前还值这么多钱吗？明天它会不会比今天更低，如果答案是确定的，那么，今天就应该抛出，反之亦然。或者这么来想：如果你手里当前持有现金，会买入这个资产吗？这个风险我愿意承担吗？

2.3.3 投资的反身性

当前的市场是对的还是错的？

这是每个在股票或期权市场上的投资者都想得到的答案。

“价格围绕价值波动”，市场价格并不会一直准确地反映价值，所以市场有时是“对”的，有时是“错”的。如果市场价格一直是对的，那么走势将相当平稳，波动极小，因为任意相邻的两天其价值差别都不会太大。但我们发现，股票的现实走势前后两天往往会有较大的波动，期权走势表现得更为明显，这是因为市场在不停地“犯错”和“纠正错误”。

著名金融大鳄索罗斯提出了“反身性理论”，即走势的自我加强。简单来说，当某一只股票上涨时，会有更多的资金涌入买进，这导致该股票进一步上涨，该上涨使得有更多的资金融入，从而强化这个逻辑。除了股票上涨和资金不断涌入的自我循环外，随着股票价格的上涨，股票盈利又可以加仓买入，并不断提升资金的杠杆。资金涌入和提升杠杆加仓买入相辅相成，进一步推动了股票价格走向新高。

反之，当股票下跌，当第一个暴跌出现时（如单日下跌5%），会导致很多使用了杠杆的仓位被平仓，被平仓的后果导致股票进一步下跌，然后往复循环。如果说长期稳定地增长是像滚雪球一样越来越大，那么，反身性下跌则可以称为“雪崩”，我们都知道，“雪崩”的结果就是灾难的来临。

例如期权卖出方遇到大幅度逆势的时候，会遭遇行权空间减小，波动率上升导致的“戴维斯双杀”，从而出现巨大的亏损，这种亏损往往是一般投资者难以承受的。

而且，做期货、期权投资的投资者很多人都会利用资金杠杆，所以在暴跌发生时，通常会引起“雪崩”。如果不想出现这种情况，唯一的办法是在“雪崩”前顺利逃离，一般下跌多少会引起杠杆资金爆仓呢？在当前市场上，涨或跌3%以上的单日走势即有可能引发“雪崩”后果。这也说明了，一旦引发“雪崩”，并不容易出现立刻反弹的局面，投资者可以顺势做空，不过也需要关注新闻，时刻注意是否有救市的消息出现。

同样，反身性的结果就是出现“错误”的定价，即投资者在疯狂的情绪下以不合理的价格成交，这同样也是一个好的机会，是下一轮的起点。所以很多时候止损并不是单纯的损失，很可能是为了把握更大的机会。想要找到更多的盈利来源，就要辩证地看待止损。

总而言之，当市场可能出现“雪崩”现象时，要迅速离场，等待离谱的价格出现，这可能是下次盈利的机会。

2.3.4 市场的自我修复

作为反身性的对面，标的物也有自我修复性，标的物在大涨或大跌后，价格往往会脱离价值太远，其价值会把价格往回拉，即出现走势回调的现象。

产品本身的价值是其自我修复的动力。例如白糖、豆粕等期货对应的产品，自身有使用的价值、50ETF自身有增值的价值。当然，如果是一只香港市场上的“仙股”（以操控股价欺骗投资者为主），可能就会一跌到底，因为它毫无价值可言。

当某个品种经历“雪崩”后，不再大幅下跌，往往这时会出现自我修复的现象。因为“雪崩”后出现了“错误”的价格，当资金不再疯狂、市场不再恐慌时，后期的走势就会出现自我修复的结果。如2018年底，白糖受“取消配额”的消息影响，一路下跌，几近跌破成本，随后价格开始回归理性，自我修复，如图2-8所示。

2.3.5 一个理想的交易周期

在期权投资中，最理想的交易是以错误的价格（低的错误价格）买入，在错误的价格（高的错误价格）卖出，即在低估时买入，在涨到疯狂后卖出。但在错误的价格卖出是可遇不可求的，并不是每次交易都能出现大幅上涨；而在错误的价格附近买入则是投资者可以选择的。

如50ETF在2018年12月的市盈率只有9.63倍，这明显是个错误的价格，这个错误的价格会持续多久并不一定，甚至可能会继续下跌让价格变得更加“错误”，但我们知道，这个错误最后一定会修复。

一个理想的交易周期是：寻找有价值产品的错误价格（“雪崩”）——设置入场点（“雪崩”后的自我修复）——走势触发入场点建仓——设置出场点——触发出场点平仓。

2014年9月下旬，经过漫长的下跌，白糖期货最低跌到4163元/吨，如图2-9所示。此时白糖的生产成本为4400元/吨左右，此时明显是“雪崩”后的“错误”价格，这个价格难以长期持续，这时投资者可以开仓做多。

此后，白糖价格一路上涨至7314元/吨，投资者可以发现，该价格明显脱离了白糖的基本面，且远高于国外的白糖价格，但这时市场处于疯狂状态，所以我们并不能确定何时出场，可以让“盈利奔跑”。当白糖下跌至6700元/吨时，触发了我们预设的止损点，此时可以平仓出局。

2.3.6 仓位管理

仓位管理的核心是清楚现在的仓位，面临的可能最大损失是多少，以及这个损失投资者是否可以承受。如六成仓位，最大损失50万元，投资者可以承受，那么就可以继续持有。否则，即使只有一成仓位，最大损失10万元，但投资者也无法承受，就只有及早斩仓离场。

在仓位管理中，需要做到以下两点：

（1）风险分散；

（2）多策略。

不过需要注意的是，风险分散意味着不会在一次交易中遭受巨大的损失；多策略意味着多个策略并行，可以有效地降低风险。

2.3.7 风险控制

做投资前，首先要有风险控制意识，好的风险控制意识可以让你在市场上“活”得更久。在市场中，常常不是比较谁短期内赚得更多，而是看谁能在市场中“活”得最长。

这里面，首先就要理解风险控制的阶段以及相应的处理预案。

1．风险控制的3个阶段

风险控制分为事前风控、事中风控、事后风控。

1）事前风控

对交易策略、计划的整体检查，包括验证交易理论的合理性，是否符合市场规律，历史数据回测盈利如何，仓位管理并检查交易系统的漏洞等。例如，止损点设置是否清晰，如遭遇停板是否有对策、风险对冲方案等。然后估算最大的风险，以及可能面临的最大损失；最后查看交易计划是否全面、可实施，如面对市场上的暴涨、暴跌是否有对策，交易品种的流动性是否充足，自身资金的流动性是否充裕等，甚至个人交易的电脑出故障、网络中断时是否有相应的对策。交易计划中一项重要的内容就是仓位管理。

2）事中风控

保证交易按计划执行，一个重要的环节就是仓位控制，很多投资者空仓或在小仓位时心痒难耐，看到一个小的交易盈利就迫不及待地想满仓，但随之而来的就是风险的完全暴露。从行为心理学的角度来看，充满侥幸心理的人们，往往害怕错失机会，但这更将自己置于风险之中。

因为，当你的仓位面临失控时，你的一只脚已经踏入了“鬼门关”，如果后期没有很好的止损策略，就将自己暴露在巨大的风险之中。

要知道，好的机会很少，巴菲特曾向年轻人分享经验：“人一生中，最好的投资机会大概只有二十次。”巴菲特投资的大部分收益，也来源于他绝佳的二十次机会。如果一个投资者随时随地都能满仓，那通常不是什么机会。

从A股市场上来看，一个人的投资机会往往只有3次，也就是一生可能只会遇到3次牛市，而这3次机会中，你能抓住的往往只有一次。

很多投资者事前没有策略计划，一时兴起就满仓操作（没有事前风控也没有事中风控），盲目相信自己的神准眼光和机智反应，在遭遇亏损时也心怀侥幸不肯止损（没有事后风控），往往最终都会亏损出局。

仓位控制决定你暴露了多少风险，损失从开仓开始。而损失只是结果，错误的开仓才是原因。

3）事后风控

已经出现损失时，怎么避免损失进一步扩大。

在操作股票时，止损常常会遇到这样的问题，如刚清仓完毕，股票又涨上去了，看到这个结果，很多人非常痛心，这属于事后分析法。如果想一想，我们不及时止损，会遇到什么情况呢？

很可能的结果就是，股票短期上涨后继续下跌，然后第二天、第三天连续下跌，到时候你会遭受更多的损失，卖出心有不甘，不卖又占用资金，从而被牢牢套住。

所谓及时止损，就是在出现了不利于我们的方向时，应尽快将手中的标的物卖出，哪怕遭受一定的损失。因为，按正常情况，不及时止损会遭受更大的损失。

如果我们担心在止损时出现前面所说的情况，卖出后反而反弹到比卖出时的价格更高，那该怎么办呢？

如果碰到这种情况，投资者可以采用阶梯平仓法来减少损失。即将止损由一个点设置成一个区域：如将平仓区域设置为下跌3%～7%，下跌3%平仓20%，然后以1%跌幅为阶梯，即每多下跌1%，继续平仓20%。即标的下跌3%时，平仓20%，下跌4%时，再平仓20%，下跌5%时候，再平仓20%，下跌7%时，已经全部平仓。

这样如果标的下跌3%后又涨回去了，投资者因为只平仓了20%，就守住了80%仓位，这部分的上涨可以对冲平仓带来的损失；如标的下跌7%后才涨回去，这时可以用前面下跌3%～6%平仓的资金以更低的价格买回标的物。

阶梯平仓法的优点是让可能的错误分散，从而使得收益曲线更平滑，让投资者处于“进退皆可的境地”。

同样，开仓也可以采用这种方法。如上涨3%开仓20%，然后以1%涨幅为阶梯，即每多涨1%，继续开仓20%，直到达到自己的开仓目标。

如果标的上涨3%就开始下跌，由于只开了20%的仓位，风险可控，如果标的物在上涨5%时开始下跌，这时前面3%、4%开仓时的仓位已有了浮盈，可以抵御一定的风险。阶梯开仓法有点儿像线下开连锁便利店，先开第一家店，等有盈利了再开第二家，有利于风险控制，而不是一次开了许多家连锁店，因为无法很好的管理导致出现问题。

2．期权风险控制的3个指标

很多时候，投资者看着手中期权的价格飞速变化，账户损失不断扩大，却不知道自己手中期权的风险到底有多大，这时，如何确定手中期权面临的风险大小呢？

买期权很简单，最大的损失是权利金，时间损耗为Theta。估算一下，如花费30元买入了期权，还剩30天到期，大概就是每天1元钱来买一份可能性（实际上时间损耗前期少，后期大）。

卖期权方尤其要清醒地认识到手中的风险。通过风险量化，来设置止损点，这里面有3个指标可以参考，即综合Delta、综合期权价格、标的涨跌幅。

1）综合Delta

综合Delta可看成持有的标的仓位，例如买入50ETF购权，综合Delta为1时，可视为持有1万份50ETF。

综合Delta=∑Deltax对应仓位

如卖出2张平值购权，Delta的值（下简称Delta）为0.5;1张虚值购权， Delta为0.3，则综合Delta=0.5×2+0.3×1=1.3。

投资者可以根据综合Delta来设置止损，例如综合Delta为3时开始平仓，平时就要保持Delta在3以下。需要注意的是，Gamma的值（下简称Gamma）比较大时，Delta的变化很快。

2）综合期权价格

综合期权价格是对全部持仓的期权权利金的综合求和，可以理解为期权持仓的全面风险敞口。

综合期权价格=∑期权价格×对应仓位

如卖出2张购权，价格为100元/张；卖出1张沽权，价格为50元一张，那么多头的风险为100元/张×2=200元，空头的风险为50元/张×1=50元，由于多空对冲，综合风险200-50=150元，此处即为多头风险。

用期权价格来衡量风险的优点是直观，且便于计算。例如手中多头风险超过2000元即平仓，平时要保持风险敞口在2000元以下。不足之处是当期权价格随波动率变化时，并不能反映真实的风险情况。

3）标的涨跌幅

除了以上两种方法外，投资者还可以用标的涨跌幅作为风险控制的衡量指标，如标的下跌3%时就平仓。这种方法简单直观，但缺乏动态的变化，因为期权的防御空间是在不断变化的。如期权快到期时，其防御空间只有1%，那么如果等待下跌3%时再平仓，则损失巨大；期权防御空间有5%，那么下跌3%时，可能就不需要平仓。

此时，我们可以用涨防价差来作为衡量指标，公式如下：

涨防价差=标的涨跌幅-期权单日防御空间（%）

如可以设置涨防价差为1%时平仓，即卖出期权的单日防御空间为1%，当日标的下跌2%，那么涨防价差为2%-1%=1%，这时就可以进行平仓。