1.1　业绩目标和费用

基金经理的目标是为他们的客户赚取基准收益之上的超额收益。共同基金通常会使用市场指数作为基准，努力跑赢大盘。而对冲基金通常设定现金作为基准（又称为绝对收益基准）。对冲基金不是在尝试打败市场，而是要争取在任何市场环境下都能盈利——这就是使用“对冲”一词的原因。相比之下，共同基金的收益率通常以股票指数（比如标准普尔500指数）或债券指数作为基准。因此，如果标准普尔500指数下跌10%，而共同基金的净值只下跌了8%，那么它就成功跑赢了基准，基金投资者会满意；而如果对冲基金的净值下跌了8%，客户就会因为出现亏损而惩罚基金经理，这是因为对冲基金的收益不应该受到市场指数波动的影响。反之，如果标准普尔500指数上涨20%，而共同基金的净值只提升了16%，基金投资者就会抱怨基金经理购买了表现差劲的股票。真正市场中性的对冲基金（很多都不是）的投资者关注的是对冲组合的绝对回报。那些收益与市场不相关的对冲基金可以很好地成为投资者的分散化工具。

基金经理会对他们提供的投资服务收取费用。共同基金是根据其管理的规模收取固定比例的管理费用，而对冲基金通常还要另外收取业绩提成。管理费用用来支付基金经理的固定开支，而业绩提成则用来激励基金经理有更多动力提高业绩，这也使对冲基金能够给员工发放基于业绩提成的奖金。[1]

对冲基金收取的费用差别很大。典型的收费结构是“2和20法则”，即不管收益如何，都要收取2%的固定管理费，此外收取20%的业绩提成。比如，某只对冲基金的年化收益率达到12%，那么扣掉2%的固定管理费后，还有10%的收益。业绩提成部分则是10%年化收益率的20%（即2%），所以最终投资者获得的回报是8%。有时，业绩提成也会被设定为基准回报率，比如以国债利率为门槛。这就是说，对冲基金只有在获利超过基准回报率的时候，才能提取业绩提成。不过，通常业绩提成并不取决于基金能否跑赢大盘。

对冲基金的业绩提成通常取决于最高业绩水准（high water mark，HWM）。这就是说，如果对冲基金亏损，则必须先补回亏损部分，才能收取业绩提成。正如站在码头上通过观察柱子上的印迹可以获知水位线曾经达到过多高，对冲基金也要跟踪累积业绩，只有在业绩达到新高的时候才提取业绩提成。值得注意的是，最高业绩水准对不同的投资者来说是不同的。如果对冲基金在刚刚遭遇亏损后就有新客户来投资，那么一旦对冲基金开始盈利，就可以立即向新客户收取业绩提成，因为新客户并不需要补上之前的亏损。

费用对于基金经理来说是收入，但对于投资者来说是成本。投资者应该清楚地知道其支付的费用是多少，因为无论是绝对金额，还是相对于基金经理带来的增值的比例，或者是对长期投资业绩的影响，基金收取的费用都是比较高的。有些基金经理明里暗里地跟踪市场指数，却收取高额的费用，导致客户投资收益每年都比市场收益低，差距大小基本与所付费用相同，从而显著降低长期收益率。

费用应该与基金经理实际提供有效资产管理的数量和质量相挂钩。有效资产管理的数量可以用“积极风险”的大小来度量，即偏离基准水平的波动幅度，或者跟踪误差的大小。因此，如果一名基金经理没有偏离基准水平，那么收取的费用应该非常少。同样，在同一对冲基金公司中，对冲基金经理可能同时管理高风险和低风险的对冲基金，通常对高风险基金的收费更高。这种度量有效资产管理的方法有助于解释为什么对冲基金比共同基金收取的费用更高，因为对冲基金能提供更多的有效资产管理服务（大部分共同基金只提供基准收益率）。

为了更好地理解以上成本在金融市场中的重要性，我们来考虑一个家庭为退休进行储蓄所需支付的成本。退休储蓄由养老基金打理，养老基金需要向其员工支付工资费用，这是第一层费用。养老基金可能会聘请投资顾问，向其支付费用，让其帮忙挑选基金经理，同时选取的基金经理还会收取另一层费用。如果养老基金投资的是母基金，那么会再增加一层费用。最后一层成本是由主动管理所产生的交易费用，通常是被券商和银行赚取的佣金。除非主动管理的每一层费用都比被动管理的成本更具竞争力，否则主动型基金的经理必须通过其投资创造大量的附加价值。对于终端的投资者来说，要战胜市场，必须存在“双层失效”：第一，证券市场必须是无效的，足以使主动型基金经理能够跑赢市场；第二，资产管理市场必须是无效的，足以使终端投资者找到一名收费金额低于预期业绩回报的基金经理。

注释：

[1]Goetzmann，Ingersoll and Ross（2003），Agarwal，Daniel and Naik（2009），Aragon and Nanda（2012）以及Buraschi，Kosowski and Sritrakul（2014）等研究了对冲基金激励机制的作用。