前言

在一国的货币政策框架中，货币政策规则发挥着关键作用。中央银行在制定货币政策时，要面对大量持续更新的宏观经济信息，如GDP数据、通货膨胀率、失业率、工业产量、汇率等，虽然可以借助大型宏观经济计量模型，但是由于这些模型假设往往是不现实的（Orphanides and Athanasios, 2015），中央银行需要找到一种相对简单的货币政策规则，使它能够检验大型经济计量模型所得出结论的合理性，从而最大限度地保证决策的科学性。因此，中央银行和学术界一直致力于寻找一种“单一规则”，试图通过关注少量的相关变量（甚至只有一个变量），来决定中央银行操作目标的适当水平。

自20世纪末以来，学界对这种“单一规则”的讨论一直非常热烈，这主要源于Taylor（1993）提出的一种利率规则——泰勒规则。简言之，泰勒规则就是通过关注两个经济变量（通货膨胀和产出），在以短期利率为货币政策操作目标的情况下实施货币政策。泰勒规则的提出及广泛采用，不仅标志着在货币政策决策方式上“规则”战胜了“相机抉择”，而且标志着在货币政策操作目标与“单一规则”的选择上，利率取代了货币供应量、利率规则取代了货币供应量规则。泰勒规则现在已成为各国分析和评估货币政策的主要标准。人们在肯定泰勒规则的同时，也在积极完善它。概括来说，泰勒规则完善性研究主要体现在两个方面：一是测量问题，包括对央行预期方式的选择、反应系数的确定、变量指标的选取与测算问题等；二是泰勒规则形式扩展问题，包括在方程右侧添加利率平滑项、汇率变量、国外利率、资产价格变量、货币供应量等。

1995年，《中华人民共和国中央银行法》明确规定当时我国货币政策的目标是物价稳定并以此促进经济增长，以法律授权的形式明确了物价稳定的承诺。在此货币目标下，长期以来，我国实行数量型调控和价格型调控相结合、以数量型调控为主的货币政策操作框架。近年来，随着金融管制的放松，在金融创新的影响下，中国货币数量调控的有效性日益下降。特别是，随着利率市场化改革的基本完成，向利率为主的货币价格调控方式转型的必要性和迫切性日趋上升（张晓慧，2015）。可以说，2015年基本取消存贷款利率管制后，中国利率市场化和货币政策调控已经进入以建立健全与市场相适应的利率形成和调控机制为核心的深化改革新阶段，这就需要针对利率规则进行扎实的基础性研究，探索符合中国实际的利率政策规则（徐忠，2017）。

首先，本书对简单形式的泰勒规则以及考虑前瞻性与利率平滑的泰勒规则扩展形式在中国的适用性进行了估计。研究发现，Taylor原式（1993）在中国并不适用，中国货币政策存在较明显的利率平滑特点，考虑前瞻性的泰勒规则可以较好地刻画中国货币政策操作行为。其次，在对“利率是否对汇率进行反应”问题上，一方面，本书认为中国货币政策对汇率进行了明显反应，短期反应为汇率升值（贬值）则利率降低（提高），长期虽然会有利率回调，但利率对汇率的总反应仍为负；另一方面，对汇率反应的中国货币政策并不稳定，不能有效控制通货膨胀。最后，对中国货币政策是否将资产价格纳入决策进行了验证。研究发现，股票价格因素在中国货币政策决策中的作用不显著，而考虑前瞻性与利率平滑的货币政策对房地产价格进行了适度反应，并且对通胀反应显著，说明其更好地促进了通胀稳定。综上，本书认为中国的货币政策部分验证了泰勒规则。虽然泰勒（1993）原式并不适合中国国情，但是泰勒规则的其他变体却在一定程度上解释了中国货币政策的实际行为。

在以上实证研究的基础上，本书将泰勒规则视为一种经验法则，对中国货币政策历史进行评价。规范研究的首要问题是确定基准形式，因此本书在理论总结的基础上同时结合中国现实情况，确定了四种泰勒规则规范，继而分别将其与政策利率与市场利率的真实路径进行比较。本书发现，在2005—2018年的样本区间内，中国货币政策在金融危机爆发前与爆发后的初期存在两次比较大的“政策偏离”，2012年之后货币政策则存在向“规则化”转变的情况。

后金融危机时代，鉴于世界主要国家货币政策框架并未发生大的改变，以泰勒规则为代表的货币政策规则研究仍具有重要的理论和现实意义。本书对中国货币政策规则进行了尝试性探索，但囿于学识与精力不足，仍有很多问题值得进一步深入研究与商榷，望各位同行、专家给予批评指正。

毛文莉

2021年2月16日