5.4　风险和收益

投资者可以通过选择卖出实值或虚值裸看涨期权，来调整他的风险和收益。卖出虚值裸看涨期权，特别是深度虚值看涨期权，能够以很高的概率获得一笔小额盈利。而卖出实值裸看涨期权则有更大的潜在盈利，不过相应的风险也更大。

【示例5-3】XYZ的售价是40，7月50看涨期权的售价是1/2。投资者可以卖出这个裸看涨期权。XYZ在到期前上升到50的机会看上去很小，特别是当这个看涨期权的存续期很短的时候。事实上，即使股票在到期前上涨了25%，也就是10点，到50的价格，这个看涨期权仍会无价值到期。因此，这个裸卖出者有相当大的机会获得50美元盈利，不过要减去手续费。如果股票在到期前有显著的上涨，同潜在亏损相比，这个潜在盈利所面临的风险是相当大的。不过，这样做既有有限的额外收入，又有很高的成功概率，因此许多投资者都被吸引过来，利用现有投资组合的质押价值，来卖出深度虚值裸看涨期权。

在使用这个技术时，一种有利的做法是在建立头寸时选择一个价格是或者接近15的股票，然后卖出行权价为20的近期裸期权。这个期权的价格或许是1/8或是1/4，不过有的时候根本没有人在这个价位上提供买入报价。在这个价格上，除非股票上涨三分之一，也就是33%，否则卖出者都不会亏损。虽然只有很少的有期权交易的股票的价格高于10美元，这些虚值卖出者仍可以在股价为10时卖出行权价为15的看涨期权。因为除非这只股票的价格上涨50%，否则就不会有亏损。

卖出深度虚值看涨期权的策略显然很有吸引力，因为除非标的股票在看涨期权到期前大幅度上涨，卖出者都保证能有盈利。这个策略的危险在于，一次或两次的亏损，即使每次只亏损两个点，都有可能会亏掉许多次的盈利。正如我们在历史上反复看到的，有的时候股价确实会在一个短时期内大幅度上涨。因此，采用这个策略的卖出者不能认为他有百分之百的把握，特别不能在建立了这个头寸之后就不管了。需要对这个头寸进行严密监控，以预防市场的上涨，亏损的累积是绝对不允许的。

卖出裸看涨期权的另一端是卖出深度实值的看涨期权。因为实值看涨期权没有多少时间价值，卖出者在上行方面就没有多大的活动余地。如果股票真的上涨，一般而言，深度实值看涨期权的裸卖出者会遭受亏损。但如果股票价格下跌，实值看涨期权的裸卖出者的盈利会大于虚值看涨期权的裸卖出者。卖出深度实值看涨期权的盈利与卖空股票的盈利相仿，至少在股票跌到接近于行权价之前是这样，因为深度实值看涨期权的delta接近于1。

【示例5-4】XYZ的售价是60，7月50看涨期权的售价是。如果XYZ上涨，裸看涨期权的卖出者将会亏损，因为这个看涨期权只有1/2点的时间价值。如果XYZ下跌，在股票跌到非常接近50以前，这个卖出者都可以按1点对1点的基数盈利。也就是说，如果XYZ从60跌到57，看涨期权的价格也会下跌几乎3点。因此，如果股票迅速下跌，卖出深度实值裸看涨期权的盈利几乎等于卖空股票的盈利。请注意，如果XYZ一路跌到50，卖出的裸看涨期权的盈利就非常可观，不过，随着股票接近行权价，时间价值增高，盈利积累的速度就会减缓。

如果交易者希望卖空股票以抓住几点的价格变动，那他可以卖出深度实值裸看涨期权，而不用卖空股票。这样做的话，他的投资会比较小（卖出裸期权需要的投资是股票价格的20%，卖空股票则是50%），而收益则比较大（实值部分的保证金要求被收到的权利金抵消了）。卖出者需要对看涨期权的时间价值特别注意。他不想因为卖出看涨期权而收到指派通知。更长期的期权系列更容易有时间价值。如果交易者想要从看空的角度交易一只股票，一般而言，卖出最远期的深度实值看涨期权是避免指派的最安全方法。

【示例5-5】某个投资者认为XYZ会快速地从目前60的价格下跌3或4点，因此想卖出一手裸看涨期权来盈利。如果4月40是近期的看涨期权，那就可能有价格为20的4月40看涨期权，价格为（20.25）的7月40看涨期权和价格为（20.50）的10月40看涨期权这几种选择。在股票下跌到57或56的过程中，这3种期权的价格都会与股票有基本相同的跌幅，他应当卖出10月40看涨期权，因为它被指派的风险最小。使用这个策略的交易者应当像卖空者那样止损，也就是说，如果股价上涨并穿过上端的技术支撑位，他就应该回补头寸。