第4章　用小股权控制公司的九种模式

4.1　合伙企业模式：马云不任职，只持股11%控制蚂蚁集团

我们通过蚂蚁集团和绿地集团的例子来看看合伙企业模式。

蚂蚁集团是“马云系”下除阿里巴巴以外的另一大业务板块，从阿里巴巴拆分出来后成为独立运营的公司。

马云在蚂蚁集团不担任任何职务，只是间接持有11%[1]的权益，却是蚂蚁集团的实际控制人。

4.1.1　马云不任职、持股11%控制蚂蚁集团

1.蚂蚁集团的历史

2004年12月，阿里巴巴设立支付宝，早期的支付宝主要为淘宝交易服务。

2011年，支付宝从阿里巴巴独立出来，发生了当时闹得沸沸扬扬的马云“偷”支付宝纷争，还引发了公众对VIE架构[2]的担忧。

2014年8月，为了解决支付宝从阿里巴巴拆分出来的问题，阿里巴巴和蚂蚁集团约定，由蚂蚁集团将税前利润的37.5%支付给阿里巴巴，或者将蚂蚁集团33%的股份给阿里巴巴。

2019年9月，阿里巴巴成为蚂蚁集团的股东，共持股33%。

2020年7月13日，“浙江蚂蚁小微金融服务集团股份有限公司”改名为“蚂蚁科技集团股份有限公司”。

2020年7月20日，蚂蚁集团官宣，计划在科创板和港交所寻求同步发行上市。

2020年8月19、20日，蚂蚁集团的四家员工持股平台都做了调整。

2020年8月21日，用来控制蚂蚁集团的杭州云铂投资咨询有限公司发生股权变更，马云从持股100%变成只持股34%。

2020年8月25日，蚂蚁集团在科创板提交上市申请。

2.蚂蚁集团的股权结构

根据蚂蚁集团招股书披露的信息，蚂蚁集团的股权结构如图4-1所示。

图4-1　蚂蚁集团股权结构

杭州君瀚和杭州君澳是两个员工持股平台，加起来共持股50.52%，两个持股平台都由杭州云铂投资咨询有限公司控制。阿里巴巴共持股32.65%，其他股东共持股16.83%。

3.马云对蚂蚁集团的控制权

马云在蚂蚁集团并没有直接持股，只在员工持股平台持有11%的权益。马云也不在蚂蚁集团担任任何职务，连董事都没有担任。

蚂蚁集团的股东是同股同权，没有采用AB股等特殊设计，但马云是蚂蚁集团的实际控制人。蚂蚁集团的控制权结构如图4-2所示。

图4-2　蚂蚁集团的控制权结构

马云主要通过以下四个方面实现对蚂蚁集团的控制。

（1）直接持股

在蚂蚁集团中，杭州君瀚和杭州君澳两个员工持股平台共持股50.52%，阿里巴巴的持股也超过30%，而阿里巴巴由阿里合伙人控制。

上述两项相加，持股已超过83%，只要能控制这两部分就能控制蚂蚁集团，其他股东的影响力非常有限。

（2）间接持股层面

马云的间接持股包括两部分：一部分是作为员工持股平台有限合伙人的权益，约为11%，是马云自己的财产，但在蚂蚁集团没有投票权；另一部分是通过杭州云铂投资咨询有限公司持有的权益，为2.57%，是马云打算用于公益捐赠的，这部分与员工持股混合在一起，成为控制蚂蚁集团的关键。

（3）通过杭州云铂投资咨询有限公司实现控制权

由于两个员工持股平台共持股超过50%，所以马云只要能控制两个员工持股平台就基本能控制蚂蚁集团了；而两个员工持股平台是由杭州云铂投资咨询有限公司控制的，所以马云只要能控制杭州云铂就能控制蚂蚁集团了。

杭州云铂之前是马云个人100%持股，2020年8月变更为马云持股34%，蚂蚁集团执行董事长井贤栋、原CEO胡晓明、非执行董事蒋芳各持股22%。

杭州云铂投资咨询有限公司的公司章程以及马云与杭州云铂三位股东签订的一致行动协议都约定：

1）杭州云铂对蚂蚁集团行使股东权力时，由杭州云铂股东会审议，需要经过股东所持表决权的2/3以上批准；

2）如果股东决议达不到票数、无法通过的，其他股东应按马云的决定投票。

所以马云在杭州云铂拥有的不是一般的一票否决权，而是一票决定权，就是无论如何都是按马云的意见决定的。

（4）对人员的控制

马云在蚂蚁集团或杭州云铂投资咨询有限公司都不担任任何职务，而杭州云铂投资咨询有限公司的执行董事、总经理、法定代表人都是蒋芳，蒋芳也是员工持股平台执行事务合伙人的委派代表，她还担任蚂蚁集团的非执行董事，所以蒋芳也是马云控制蚂蚁集团的关键人物。蒋芳于1999年加入阿里巴巴，是阿里巴巴的创始人之一，在2020年8月开始担任蚂蚁集团的董事。

4.蚂蚁集团控制权模式小结

1）有人以为马云控制蚂蚁集团最重要的是通过合伙企业，其实并不是。马云控制蚂蚁集团最重要的因素是员工持股平台的持股高达50%以上，所以只要控制员工持股平台就能控制蚂蚁集团了。如果员工持股平台只持股5%，还采用同样的股权架构也是控制不了蚂蚁集团的。

2）第二个因素才是用有限合伙企业作为员工持股平台，而用有限合伙企业比较容易实现控制权的操作。

3）第三个因素是通过公司章程和一致行动协议控制员工持股平台的普通合伙人，即控制杭州云铂投资咨询有限公司。虽然杭州云铂有4个股东，但实际上是马云说了算的。

4）虽然马云自己不担任任何职务，但他选择了能掌控的人担任关键职位。

这一系列的设计并不是单纯采用合伙企业就能实现的。在这样的设计之下，别说马云只有11%的权益了，就算他只有0.01%的权益也是能够控制蚂蚁集团的。

4.1.2　绿地的多层嵌套模式

下面介绍另一家通过合伙企业掌握公司控制权的公司——绿地集团。

在上市前绿地有接近1000名员工持股，要处理这么多员工持股，还要保住管理层的控制权，绿地集团采用了下面4步操作。

1.整合员工持股

如果让近1000人的持股员工散落开来单独持股是很难控制的，所以需要先将员工持股集中装入员工持股平台。

绿地选择了有限合伙企业作为员工持股平台，但按合伙企业法的规定，一家合伙企业的合伙人不能超过50个，所以近1000名的持股员工就被装进了32个合伙企业。

2.整合员工持股平台

32家企业数量还是太多了，不方便控制，于是绿地又进一步将这32家小合伙企业组合成一家大合伙企业，就是上海格林兰投资企业（有限合伙）。

3.管理层组建实控企业

43位管理层出资10万元，成立上海格林兰投资管理有限公司，用这家公司作为两层共33家员工持股平台的实际控制人。

4.用大合伙企业作为上市公司的直接股东

大合伙企业就是上海格林兰投资企业（有限合伙），是绿地的直接股东，共持股29%，成为绿地第一大股东，这部分持股都由管理层出资的上海格林兰投资管理有限公司所控制。

另外三家总持股接近50%的国有股东都表示不谋求公司的控制权，所以绿地就由持股29%的上海格林兰投资企业（有限合伙）所控制，实际上是由管理层出资10万元成立的上海格林兰投资管理有限公司控制。

绿地集团的多层嵌套模式如图4-3所示。

图4-3　绿地集团的多层嵌套模式

绿地模式被一些人传为“出资10万元控制800亿绿地”的神话模式，被一些初创企业所向往。其实绿地模式的关键在于：

1）和蚂蚁集团一样，绿地的员工持股比例高达29%，是第一大股东，如果员工持股平台的持股只有5%，还采用同样的架构也是掌握不了控制权的；

2）三家总持股接近50%的国有股东表示不谋求控制权。

在这样的前提之下，持股29%的员工持股平台才能占有优势，管理层控制了员工持股平台就能控制绿地集团。如果三家总持股接近50%的股东联合起来争夺绿地的控制权，依旧采用同样的架构，管理层也是无法掌握公司控制权的。

4.1.3　合伙企业与上市公司的控股股东

用有限合伙企业作为控股股东是否会影响A股上市？

1.早期合伙企业不能成为上市公司的股东

之前的《证券法》规定，投资者申请开立账户，必须持有证明中国公民身份或者中国法人资格的合法证件。国家另有规定的除外。

合伙企业不是公民也不是法人，所以无法开立证券账户，也就无法成为上市公司的股东。如2009年申请上市的蓝色光标，天津同创（合伙企业）在2008年6月成为蓝色光标的股东，但因合伙企业无法在证券结算中心登记，天津同创在蓝色光标上市前的2009年1月将股份全部转出了。

2.规则修改后合伙企业可开证券账户

合伙企业可成为上市公司股东的转折点发生在2009年11月，《证券登记结算管理办法》修改后的第十九条规定：投资者开立证券账户应当向证券登记结算机构提出申请。

前款所称投资者包括中国公民、中国法人、中国合伙企业及法律、行政法规、中国证监会规章规定的其他投资者。

也就是说，合伙企业可以开立证券账户了，合伙企业成为上市公司的股东不再存在障碍。比如只比蓝色光标晚几个月上市的康芝药业，第二大股东就是合伙企业深圳市南海成长创业投资合伙企业（有限合伙），持股比例为6.9%；第四大股东也是合伙企业，是深圳市创东方成长投资企业（有限合伙）。两个股东是合伙企业的康芝药业顺利通过IPO并于2010年5月上市。

3.合伙企业成为上市公司的控股股东

合伙企业可以是上市公司的股东，但是否可以成为控股股东呢？

2010年6月上市的兆驰股份，于2011年9月28日发布公告称，控股股东的名称由“深圳市兆驰投资有限公司”变更为“新疆兆驰股权投资合伙企业（有限合伙）”，也就是说，已上市的兆驰股份的控股股东从有限责任公司变更为有限合伙企业了。

类似的变更案例还发生过多起，源于新疆为鼓励、吸引股权投资企业和个人投资者到新疆投资发展，促进股权投资类企业发展壮大，出台了《新疆维吾尔自治区促进股权投资类企业发展暂行办法》《自治区工商行政管理局关于有限责任公司变更为合伙企业的指导意见》《关于鼓励股权投资类企业迁入我区的通知》等政策和文件，部分企业为享受优惠政策而将注册地迁入新疆，并将企业从有限责任公司变更为合伙企业。

4.合伙企业作为控股股东能否成功上市

前面说的是公司上市之后控股股东可以从有限责任公司变更为合伙企业，但如果还没上市时就用合伙企业作为控制股东，能否成功上市呢？

贝达药业在2016年10月上市，公司的实际控制人是丁列明和YINXIANG WANG，申请上市时YINXIANG WANG直接持有贝达药业6.5%的股份，而丁列明则通过两个有限合伙企业间接控制贝达药业29.74%的股份。

贝达药业的第一大股东是有限合伙企业，实际控制人丁列明控制的两家企业都是有限合伙企业，而贝达药业已于2016年10月成功上市。

所以，有限合伙企业作为拟IPO企业的控股股东并不影响上市。

修改后自2020年3月1日起施行的《证券法》对开户不再要求是公民或者法人，只要求投资者使用实名开立的账户进行交易。

[1] 蚂蚁集团上市前总股数是23 778 629 496股，而马云间接持有267 700万股权益，计算出马云的权益比例为11%。

[2] VIE（Variable Interest Entities，可变利益实体）架构也称为协议控制，即不通过股权控制实际运营公司，而是通过签订各种协议的方式实现对实际运营公司的控制及财务的合并。