第一编
经济法总论

“脱虚向实”政策的经济法思考

林益[1]

近年来，我国经济发展中的“脱实向虚”现象备受关注。[2]无论是政府、市场还是媒体，都在强调防止资金“脱实向虚”，或引导资金“脱虚向实”。但是，稍作深入分析不难发现，“脱虚向实”中的“虚”“实”概念并不清晰，防止与引导的边界难以把握。本文试从经济法角度入手，界定“脱虚向实”的概念，分析当前“脱虚向实”政策存在的主要问题，并试给出若干建议。

一、“脱虚向实”的概念界定

无论是在日常生活还是在理论活动中，概念都是人们进行清晰思考和准确的对象认知的必要工具，[3]也是界定问题、分析问题和解决问题的基础。“脱虚向实”作为一个集合概念，虽然一直被政府官员、学者和市场人士等广泛引用、讨论，但是对于这一概念的内涵、主体、客体及其手段均没有清晰的讨论。因此，在展开关于当前“脱虚向实”政策的讨论前，确有必要对相关概念内涵的具体含义予以解释、界定。

（一）“虚”“实”的概念界定

经济领域早有关于虚实的讨论，并有关于实体经济、虚拟经济的研究。大部分研究认为，“虚拟经济”一词起源于马克思的《资本论》。但事实上，《资本论》通篇没有关于“虚拟经济”的表述，只是提到了“虚拟资本”的概念。[4]马克思在《资本论》第三卷第二十九章中写道：“即使是对收益的可靠支取凭证（例如国债券），或者是现实资本的所有权证书（例如股票），它们所代表的资本的货币价值也完全是虚拟的，是不以它们至少部分地代表的现实资本的价值为转移的；既然它们只是代表取得收益的要求权，并不是代表资本，那么，取得同一收益的要求权就会表现在不断变动的虚拟货币资本上。”马克思说的“虚拟资本”，实为货币资本投入所代表的未来收益。从目前来看，对于虚实的界定主要有以下几种：

1.虚拟经济指基于现代网络技术开展的经济活动

这一类经济活动主要是基于数字化、信息化等技术手段而形成的交易活动，具有非面对面、非实物体验的特点，因此被视为“虚拟经济”。20世纪90年代以来，随着互联网的快速推广和运用，网络经济成为各国经济的重要部分。有报告称，我国网络经济的营业收入规模在2016年即已达到1.47万亿元，比上年增长28.5％。[5]

在笔者看来，网络经济并不是与实体经济相对立或者截然不同的另一种经济形态。以互联网销售为代表的网络经济更多是改变了消费资料、生产资料的获得渠道，并未使生产、流通等基本经济环节产生质的改变。同时，经过十多年的发展，以淘宝网为代表的互联网销售平台已经成为刺激消费、拉动生产的重要力量。随着网络经济日益成为国民经济的一部分，再以实体经济、虚拟经济作为划分标准，已经不合时宜。

2.虚拟经济指货币融通等金融经济活动

或许因为马克思的《资本论》给予一些研究者巨大的思想启迪，基于“虚拟资本”而形成了“虚拟金融”，继而拓展为“虚拟经济”的理论提法，在国内学术界已不鲜见。[6]成思危认为，虚拟经济是指与虚拟资本有关、依托金融体系开展的“以钱生钱”活动。[7]王国刚从马克思《资本论》对虚拟资本的论述出发，界定实体经济与虚拟经济。他认为，实体经济是指物质资料生产、销售和相关服务所形成的经济活动及其关系的总和；虚拟经济则是指建立在经济权益基础上、以持有票券来获得未来收益的经济权益交易活动及其关系的总和。[8]

特别是2007年由美国次贷危机引起的全球性金融危机和经济衰退，更是让各界对虚拟经济的界定有了重新认识。越来越多的人认识到，虽然金融有助于实体经济发展，但是金融的过度发展和自我膨胀，反而挤占实体经济的发展空间。金融业往往就是那个“裸泳者”，它创造的金融财富仅是“账面富贵”。正是因为这种依附性，金融更是被视作虚拟经济。

3.虚拟经济并非指涵盖整个金融体系的全部交易活动，而是指信用制度下金融活动与实体经济偏离的那一部分[9]

周小川指出，金融业里头有一些不是虚拟，因为它是直接为实体经济进行融资。比如说银行贷款，比如说一般企业发行债券、股票进行融资，金融部门能够把其他实体包括企业和个人的储蓄动员起来给企业进行融资，这是直接联系到实体经济的流动资金和研发、投资活动的，应该说这些是属于直接为实体经济服务的。[10]

以上对于虚拟经济的定义，其落脚点不在于“虚拟”，而在于“虚”。概言之，虚拟经济就是“虚了的经济”。在这一界定下，虚拟经济就不仅包括过度泡沫化的金融业，还包括过热的房地产行业等。但是，这一界定本身具有极大的模糊性：一方面，对于何种程度的偏离泡沫才能算是“虚”，没有客观或直观标准予以界定；另一方面，如将相关过热产业或者泡沫化产业认定为虚拟经济，会导致虚拟经济的外延存在很大不确定性，而一个概念的内涵和外延无法确定，则无法作为一个研究对象和立法规制对象。

4.虚拟经济为金融业及金融属性强的房地产行业，其他行业则为实体经济

除金融业是虚拟经济外，房地产行业无论在项目开发还是后期销售方面均是与金融密切相关的产业，且房地产是常见的金融抵押品，金融属性极强。因此，把房地产行业与金融业一起划入虚拟经济，符合房地产行业的特点。2008年以后，美联储把实体经济笼统地概括为制造业、进出口、经常账户、零售销售等行业，而将出现泡沫的房地产行业和快速变化的金融行业排除在外。[11]

笔者认为，“虚”的内涵更多指向金融业和房地产行业，“实”则指向实体经济。界定“虚”“实”的内涵，需要从学理、逻辑结合“脱虚向实”的讨论背景进行。2013年以来，我国经济步入增长速度换挡期、结构调整阵痛期、前期刺激政策消化期“三期叠加”的特定阶段，经济增速下行，资产收益率下行，为获得原有的高收益，就需要加杠杆；同时，为了规避金融监管和高杠杆风险，又得进行多层嵌套，间接导致了资金循环链条变长，形成部分资金在金融领域的沉淀。此外，由于实体经济回报率下降，部分金融资金不愿投入实体经济领域，而在金融领域、房地产行业等赚钱效果明显的领域寻求高收益，以至于出现资金在金融体系内空转和资金“脱实向虚”的现象。因此，除了金融行业和地产行业的本身属性外，从问题讨论语境来看，虚拟经济更多指的是金融行业和房地产行业。

（二）“脱虚向实”政策的实施主体界定

“脱虚向实”政策的主体主要是指制定、实施“脱虚向实”政策的主体。“脱虚向实”作为一种政策导向和监管理念，其落实需要有权机关制定具体的规则予以细化。从立法层面来看，“脱虚向实”政策可以落实为法律、行政法规、部门规章乃至规范性文件等形式，相应的制定主体可以是全国人大、国务院、相关部委等。但从目前来看，“脱虚向实”政策主要为部门规章或部门规范性文件，制定主体主要为国务院的各个部委。

法律制度的实施需要执行者。一般而言，法律规则的执行主体为行政机关、司法机关。“脱虚向实”作为一种政策导向和监管理念，它的执行主体应当与一般的金融监管规则的实施主体一样，均是各级政府机构中从事金融监管的公共机构。例如，李克强在2017年3月所作的《政府工作报告》中提出，“促进金融机构突出主业、下沉重心，增强服务实体经济能力，坚决防止脱实向虚”。中国银监会2017年4月发布的《关于提升银行业服务实体经济质效的指导意见》中要求，“要切实自查自纠参与方过多、结构复杂、链条过长、导致资金脱实向虚的交易业务，确保金融资源流向实体经济”。两者均为行政机关颁布并实施的规定。

此外，还有一些承担特定监管职能的自律监管组织等公共机构，它们虽然不是行政机关，但是根据法律法规或者是协议约定，承担着一定的公共事务管理职能，如证券交易场所、银行间交易商协会等。这些机构在其业务管理中也出台了相关“脱虚向实”的规定。例如，全国中小企业股份转让系统有限责任公司在《关于在全国中小企业股份转让系统挂牌的沪深交易所退市公司重大资产重组监管问答》中指出，“贯彻落实国家‘僵尸企业’市场出清的战略部署，抑制炒壳，防止‘脱实向虚’，加强对退市公司重大资产重组监管”。

因此，“脱虚向实”政策的主体以行政机关，特别是金融监管机构为主，此外还包括部分承担公共管理职能的社会团体或自律组织等。

（三）“脱虚向实”政策的作用客体界定

在哲学的认知论中，客体是指作为主体认识对象和实践对象的客观事物。法律关系的客体是指法律关系主体的权利义务所指向的对象。[12]作为监管意义上的客体，主要是指有权主体制定规则所针对或者作用于的事物。例如，2017年11月中国人民银行、银监会、证监会、保监会、外汇局发布的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见（征求意见稿）》（以下简称《资管新规》）提出，“为规范金融机构资产管理业务，统一同类资产管理产品监管标准，有效防范和控制金融风险，引导社会资金流向实体经济，更好地支持经济结构调整和转型升级……”，“脱虚向实”政策的客体或者作用对象是社会资金。

社会资金，主要指居民、企业未用于消费或者扩大再生产的货币资金。2008年全球金融危机爆发以来，我国经济面临着较大的下行压力，部分产业产能过剩问题严重。经济增长放缓和产能过剩进一步压低了实体经济的投资回报率。[13]加之实体经济投资周期长、变现能力弱，而金融投资流动性好、变现能力强，相对于实业投资，居民更有意愿进行金融投资。企业面对实体经济低回报率、高风险的现状，往往也不会将资金用于扩大再生产，而用于购买理财等金融投资。据报道，2017年前11个月，A股市场共有1048家上市公司购买理财产品，累计购买规模达9629.95亿元。[14]同时，越来越多的上市公司也开始投资证券、认购投资基金等。[15]

（四）小结

根据前述分析，我们可以得出结论：“脱虚向实”是指各级政府及相关公共机构根据自身职能，引导资金从金融业、房地产行业等虚拟经济领域流向实体经济领域，或者防止资金从实体经济领域流入金融业、房地产行业等虚拟经济领域。

二、当前主要“脱虚向实”政策梳理

如上文所述，现有法律法规等规范中明确规定“脱虚向实”的较少。笔者结合“脱虚向实”含义及相关规则的起草说明、答记者问等材料，对当前“脱虚向实”政策进行梳理分类，分析引导资金进入实体经济、发挥金融服务实体经济功能的具体措施。

（一）控制金融资产、金融产品规模

近年来，金融自由化使得金融改革速度、力度均有提高，金融体系快速扩张。金融的过度创新拉长了金融链条，增加了嵌套环节，也为规避金融监管、防止资金在金融系统内空转提供了便利，其中较为典型的就是银行同业、银行理财等业务。以银行同业业务为例，这本来是金融机构之间资金往来的业务。根据2014年5月中国人民银行、银监会、证监会、保监会、外汇局联合发布的《关于规范金融机构同业业务的通知》，同业业务包括“同业拆借、同业存款、同业借款、同业代付、买入返售（卖出回购）等同业融资业务和同业投资业务”。同业业务主要是发挥短期调剂资金余缺的功能。但是，随着同业业务的发展，部分银行通过长短期错配等方式获取额外收益（同时也增加了额外风险），从而导致部分资金在银行同业市场空转。[16]

对于这类过度发展、对实体经济支持有限、放大风险的金融业务，监管机构的基本思路是控制相关业务规模。例如，《关于规范金融机构同业业务的通知》规定，单家商业银行同业融入资金余额不得超过该银行负债总额的1/3。此外，2017年8月31日，央行发布公告修订《同业存单管理暂行办法》，自2017年9月1日起，同业存单的期限明确为不超过1年，取消2年和3年期同业存单。同样，自2017年第一季度起，中国人民银行将银行表外理财归入广义信贷范围，纳入宏观审慎评估体系。[17]银行理财规模增长过快，势必影响中国人民银行的宏观审慎评估。通过将银行理财规模的增长情况纳入考核，可以约束银行理财规模的无序扩张。

（二）限制资金投资领域，限制特定领域的融资

防止资金“脱实向虚”或是引导资金“脱虚向实”，最直接的方法就是控制资金投向，或者限制被视为虚拟经济的一些特定领域的融资资格。例如，2017年3月，银监会办公厅下发《关于开展银行业“监管套利、空转套利、关联套利”专项治理工作的通知》（以下简称46号文），针对银行业金融机构通过多种业务使资金在金融体系内流转而未流向实体经济，或通过拉长融资链条后再流向实体经济来获取收益的“空转套利”行为，要求各银行经营机构自查和抽查，并由各银监局进行督导。

根据46号文的规定，具体的“空转套利”行为包括信贷空转、票据空转、理财空转和同业空转等。例如，以理财资金购买理财产品；利用同业理财购买本行同业存单；通过大量发行同业存单，甚至通过自发自购、同业存单互换等方式进行同业理财投资、委外投资、债市投资；信贷资金被挪用于委托贷款、理财、信托、证券市场等。虽然现有规则未明确禁止“以理财资金购买理财产品”“利用同业理财购买本行同业存单”等资金空转行为，但是银监会将相关资金空转行为纳入专项整治的规定，在加强金融监管、加强问责的背景下，势必对银行金融机构的业务开展产生直接影响。同时，银监会2018年1月再次发布《关于进一步深化整治银行业市场乱象的通知》，要求对于2017年已开展的“三三四十”[18]等专项治理工作即查即改。

此外，2016年10月以来实施的房地产调控，其重点就是控制房地产融资渠道及融资规模。例如，房地产上市公司的非公开发行等再融资一度中断，房地产企业的公司债发行也放缓审批节奏。各地银监局对于房企贷款也作了不同的限制。例如，2018年1月上海银监局下发《关于规范开展并购贷款业务的通知》，要求辖内商业银行严格遵守房地产开发大类贷款的监管要求，对“四证不全”房地产项目不得发放任何形式的贷款，并购贷款不得投向未足额缴付土地出让金项目，不得用于变相置换土地出让金等。又如，证监会在2015年年底即已暂停PE管理机构在新三板挂牌和融资。[19]

（三）打破刚性兑付，促使金融产品风险暴露

实践中，银行理财、信托产品等金融产品普遍设置预期收益率，并采取保本保收益的方式揽客。这种保本保收益的方式属刚性兑付。从危害来看，刚性兑付主要是抬高了无风险利率，扭曲了金融资源配置，还造成了金融风险的积聚。因此，对金融产品的刚性兑付的规制，更多是从其对金融体系、经济体系带来的系统性风险角度考虑。同时，从“脱虚向实”和引导资金进入实体经济的角度看，刚性兑付掩盖了金融产品的实际风险和可能带来的系统性风险，美化了金融产品的收益率，进一步推高了企业的融资成本，加剧了资金“脱实向虚”的问题。

《资管新规》规定，金融机构开展资产管理业务时，不得承诺保本保收益；出现兑付困难时，金融机构不得以任何形式垫资兑付。同时，对资管产品实行净值化管理，包括银行理财在内的全部资管产品将向净值型产品转型，不设定预期收益率，按净值申购、赎回，从根本上打破刚性兑付。

此外，“脱虚向实”政策还包括利用税收政策抑制过度的金融交易和房地产交易。例如，在证券投资领域，征收交易税，抑制频繁的证券交易活动，减少资金在证券二级市场的大进大出。

三、当前“脱虚向实”政策存在的问题分析

资金在虚拟经济领域的自我循环，影响了金融服务实体经济能力，也挤占了实体经济的发展空间，最终将影响整个国民经济的可持续健康发展。因此，“引导资金脱虚向实”“防止资金进一步脱实向虚”是我国政府宏观调控的重要内容，有充分的合理性和必要性。但是，我们也应该看到，由于种种原因，当前“脱虚向实”政策仍存在着若干问题，有待进一步分析。

（一）“虚”“实”概念的泛化运用可能误伤部分重要产业

上文对“脱虚向实”内涵作了具体分析，并试着对“脱虚向实”概念中最为重要的两项子概念“虚”“实”作出限定。但是，“脱虚向实”作为一项公共政策或者说是经济政策，是一系列谋略、法令、办法、方法、条例等的总称，[20]现有规则规范并没有对“虚”“实”的范围作出具体限定，而实践中对于“虚”“实”概念的泛化运用可能影响部分产业的正常发展。例如，有观点认为，游戏产业、娱乐产业乃至一般的服务业均是虚拟经济，实体经济仅限于制造业。因此，从最早对互联网购物不利于经济发展的质疑，到上市公司跨界并购游戏、影视行业资产乃至上市公司不分红，都被视为脱虚向实的表现。时至今日，网络经济已经是我国国民经济的重要部分

（二）防止和引导的边界未能有效界定

笔者在“北大法宝”数据库上，以“脱虚向实”为关键字进行全文搜索，仅找到一篇部门规范性文件——《中国银监会关于进一步深化整治银行业市场乱象的通知》。该通知提出：“各银行业金融机构和各级监管机构要通过深化整治银行业市场乱象……使促进资金脱虚向实、回归服务实体经济本源的基础得到切实巩固。”以“脱实向虚”为关键词进行全文搜索，则找到全国人大决议一份（《第十二届全国人民代表大会第五次会议关于2016年国民经济和社会发展计划执行情况与2017年国民经济和社会发展计划的决议》）、国务院指导意见一份（《国务院关于落实〈政府工作报告〉重点工作部门分工的意见》）、部门规范性文件13份，主要的措辞均为“防止脱实向虚”，人大决议为“着力防控资金脱实向虚和房地产波动风险”。此外，还有3份法规的征求意见稿、6份各部委的答记者问等。“脱实向虚”出现的次数远远高于“脱虚向实”。

虽然本文对“防止资金脱实向虚”和“引导资金脱虚向实”未作区分，而是一并讨论，但是两者有着深刻的区别，背后体现的是政府与市场的不同关系。一是两者内涵不同。“防止”“防控”的措辞更偏向严厉限制，直接、主动予以监管规范的色彩更浓，如限制金融资产、金融产品规模，禁止资金投向领域等；而“引导”相对柔和些，如对于投入实体经济领域的资金在税收上予以一定的优惠，对于支持实体经济的融资品种予以优先审核等。二是两者体现的政府、市场关系不同。防止资金“脱实向虚”体现的是政府“堵偏门”，主动限制资金流向，是政府对资金流向的直接介入和干预；而引导资金“脱虚向实”体现的是“政府开正门”，“引导”不是说“必须怎么做”，而是鼓励或者创造条件让市场主体去做。“防止脱实向虚”和“引导脱实向虚”的差异，将直接导致“脱虚向实”政策在具体实施方式、手段方面的差异。从现有“脱虚向实”政策的具体措施来看，监管机构更多的是采取行政强制性、限制性手段，如禁止某类业务的范围、规模等。

（三）“脱虚向实”不当反而可能影响金融服务实体经济的能力

“脱虚向实”的目的在于减少资金在金融体系里的空转，引导资金流向实体经济。但是，有观点指出，从资金运行的角度来看，金融机构的每一笔资金，无论背后经历了多么复杂的产品化，最终还是要流向实体经济。如果没有采取充足的救助措施，势必会打击实体经济，最终更可能走向“脱虚脱实”。[21]以银行理财为例，2016年，国债、地方政府债、央票、政府支持机构债券和政策性金融债占理财投资资产余额的8.69％，商业性金融债、企业债券、公司债券、企业债务融资工具、资产支持证券、外国债券和其他债券占理财投资资产余额的35.07％。截至2016年年底，有19.65万亿元的理财资金通过配置债券、非标准化债权类资产、权益类资产等方式投向了实体经济，占理财资金投资各类资产余额的67.41％。[22]

可以看出，银行理财资金中再投资理财产品的比例不高；银行理财资金即使投资理财产品，下一层理财产品的大部分资金也将投入实体经济领域。正如任何一项资产组合均由风险权重不同的资产组成，债券基金、股票基金等资产组合都会在特定时期持有较高比例的现金，风险配比、流动性配比是资产管理的基本要求。因此，不能因为理财资金投资理财产品就认为这是“脱实向虚”，进而一概否定。

（四）运动式“脱虚向实”的痕迹明显，有待常态化和规范化

通过在“北大法宝”上全文搜索包含“脱虚向实”或“脱实向虚”字段的法律法规、规范性文件、立法说明等，可以发现绝大部分的法律文件均在2017年后制定。[23]这并不是因为2017年之前资金“脱实向虚”问题不突出，而更多是因为金融业从严监管的氛围和理念发生变化。这种氛围和理念的转变以及规则、监管措施的集中出台，往往缺少系统性的统筹安排，在相关手段或措施的常态化、规范化适用上将会逐渐显现出不足。

四、运用经济法推进“脱虚向实”的建议

当前“脱虚向实”政策在具体落实、执行中出现问题，既因为资金“脱实向虚”现象严重，“矫枉必须过正”带来副作用问题，在更深层次上，还因为现有“脱虚向实”政策在具体落地、执行中缺乏法治思维和法制约束。立足实体经济逐渐成为国家发展的共识，“脱虚向实”，将“金融更好地服务实体经济”作为一项持续性的政策予以落实，需要运用经济法思维和经济法手段。

（一）“脱虚向实”政策的实施需转化为具体的经济法规

学界普遍认为，经济法无论是作为一个整体，还是仅作为某一具体经济法规，都是国家借以实现既定经济政策的法律手段，或者说是经济政策的法律化。[24]经济政策和相应经济理论的变化（体现为不同学派和不同学说）直接导致相应经济法的变化，经济法完全是在相应经济政策和经济理论的指导下产生并运作的。经济法作为法律，首先是实现经济政策的工具，其次才具有“法”的性质。[25]在实践中，政府法规制定、监管执法均在一定的经济政策的指导下进行，并受其影响。但是，在经济政策与经济法的关系中，有两个重要问题需要注意：一是经济政策是否可以直接适用，二是经济法是否仅是经济政策的工具。在笔者看来，经济政策作为一种监管理念，应仅在抽象层面指导行政机关、政府机构的立法执法工作，它对市场主体形成强制性的约束力应当通过经济立法的形式实现，而不应当在实践中予以直接适用。同时，经济法不仅是实施经济政策的工具。无论是起源还是本意，经济法都不仅仅是赋权法，更是限权法和护权法。经济法作为赋权法，赋予行政机关进行市场规制和监管的权力；作为限权法和护权法，限制政府权力的运用范围和方式，保护市场主体的合法权益不受侵害。在政府全面干预经济的背景下，对经济法之赋权法和护权法属性的重视尤为重要。

“脱虚向实”作为一项宏观的经济政策和指导原则，在现有的监管实践中，通过政府文件等形式直接成为限制市场行为的监管要求，不符合经济法治原则。在法治社会中，对于市场主体的限制，应当以法律或者行政法规的形式予以确定。通过各个部委以通知、纪要等方式形成的限制缺乏必要的法律审查，其正当性存在缺失，效力存在疑问。如果规则的执行者同时又是规则的制定者，那么制定出来的规则更可能是对监管对象的“限权规定”和对自身的“赋权规定”，缺乏有效的权力约束。

2017年11月，经党中央、国务院批准，国务院金融稳定发展委员会成立，其定位是统筹协调金融稳定和改革发展等重大问题的议事协调机构。“脱实向虚”问题主要是金融问题，特别是资金在银行业、证券业等金融分业之间空转的问题，更需要金融稳定发展委员会予以协调和解决。对此，建议金融稳定发展委员会提出关于“脱虚向实”的指导意见，明确“脱虚向实”的相关事项，以指导“一行三会”具体工作的开展。

（二）发挥政府作用与保障市场主体充分自主性的平衡

经济法的具体制定过程在根本上是对政府规制和市场自治的“划界”过程，划分政府规制和市场自治的各自范围。划分政府和市场的边界，一直是理论界、实务界研究和探索的基础领域。随着市场经济理念的深入人心，政府应在市场失灵时进行干预已成为多数人的共识。在我国，政府与市场的关系经历了从政府全面主导到政府主导市场参与，再到市场发挥基础性作用等阶段。2013年《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》提出的“使市场在资源配置中起决定性作用”和“更好发挥政府作用”，是我国关于市场地位、政府与市场关系最新、最权威的阐述，对于处理各个领域内政府与市场的关系有着普遍的指导意义。“使市场在资源配置中起决定性作用”意味着政府对经济的有限介入，以及对市场参与者自主性和自主选择权的尊重。

当前，国内资源配置、资金流动存在一定的市场失灵，进而形成资金“脱实向虚”等问题，需要发挥政府的能动作用。例如，对于热钱集中涌入房地产行业，急速推高房价，进而影响居民的基本居住需求的问题，政府有必要采取加大土地供应、优先保障自住需求乃至推出政府指导定价等方式予以规制；对于资金在不同金融部门之间空转的问题，政府应当采取统一监管要求、杜绝监管套利等手段予以规制。但是，资金作为一种最重要的资源，其配置应当发挥市场的决定性作用，由市场参与者和资金所有者来决定资金的具体投向领域。虽然“金融服务实体经济”，但是不能强制市场参与者以资金去服务实体经济，而应当通过使市场参与者个体利益最大化，进而促进社会福利最大化。此外，流动性、波动性乃是市场经济不可剥离的属性，如果从观念上接受市场在资源配置中的决定性作用，则应当接受市场的波动性和流动性风险。“脱虚向实”问题也是如此，如对此矫枉过正，可能导致“脱虚向虚”，金融的发展会受到压制，实体经济也得不到有效的资金支持。因此，在“脱虚向实”的过程中，要谨守金融服务实体经济、不发生系统性风险的底线，同时也应充分保障市场主体的自主性。

因此，“脱虚向实”的具体规定应当以引导性规定为主。以预防为主的“脱虚向实”政策，是在当前“脱实向虚”现象突出，可能引起一定区域风险乃至系统性风险情况下的应对之策。从长效机制来看，更应该建立一种以引导为主的“脱虚向实”政策。一是多措并举，提升实体经济回报率，吸引资金回归实体领域。具体措施包括：通过减少事前管制、精简审批流程、探索负面清单等政府改革，进一步降低企业的运营成本和公关成本；通过财政税收措施，降低经营企业的税负，或者通过征收相应的交易税，抑制频繁的证券产品交易，引导资金投向；通过适当的产业政策，引导社会资本进入国家鼓励发展的行业产业。二是打破刚性兑付，促使无风险利率回归正常水平。三是统一金融产品的监管规则，避免监管套利。现有部分资金空转的原因在于，不同金融监管领域的管理机构、监管规则不一，从而形成“监管洼地”，吸引资金流入。统一同类金融产品的监管规则，填平“监管洼地”，将有效减少监管套利和资金空转的现象。

（三）注重微观规制行为与宏观调控效果的衔接

在经济法理论中，宏观调控与市场规制是有重要区别的。例如，宏观调控以间接调控为主，[26]不直接作用于市场主体，而市场规制以直接对市场主体及其行为进行监督管理；宏观调控对国民经济的影响是全面的，而市场规制作用于特定对象；宏观调控作用力度轻柔，而市场规制作用力度强硬……但是，宏观调控与市场规制并不是截然相反的。微观的市场规制行为往往具有其宏观调控的目标，宏观调控也常常借助微观的市场规制行为“落地”。

“脱虚向实”并不是着眼于个别资金的具体流向等微观效果，而是追求资金在虚拟经济领域与实体经济领域的有效配置以实现两者平衡发展，它不过分集中于虚拟经济而推高系统性风险的宏观效果。但是，从具体的手段来看，“脱虚向实”需要注重微观规制手段与宏观调控目标的衔接。首先，要借助金融监管机构的市场监管职权，规范市场主体行为，对于资金交易违规、资金套利等行为予以及时规制。其次，微观的市场规制应当以宏观调控目标为参照，不能为监管而监管、为规制而规制，要更加注重监管行为的实质目的和实质影响。例如，某些金融业务可能从单项业务本身来看是合规且合理的，但是从整体来看，放大了整体的系统性风险。因此，要在制定具体规则时考虑其产生的宏观效果，做到有的放矢。

[1] 林益，华东政法大学博士研究生。

[2] 实践中，“防止脱实向虚”和“引导脱虚向实”是两种差异较大的表述，且可衍生出对政府、市场边界的其他讨论。由于篇幅所限，本文不作进一步区分讨论。

[3] 参见雷磊：《法律概念是重要的吗》，载《法学研究》2017年第4期。

[4] 参见张晓朴、朱太辉：《金融体系与实体经济关系的反思》，载《国际金融研究》2014年第3期。

[5] 参见艾瑞咨询：《2017年中国网络经济年度监测报告》，http://www.iresearch.com.cn/Detail/report？id=3000&isfree=0，2018年2月23日访问。

[6] 参见杜云编著：《虚拟经济学》，厦门大学出版社2015年版，第9页。

[7] 参见成思危：《虚拟经济探微》，载《中国科技产业》2004年第2期。

[8] 参见王国刚：《关于虚拟经济的几个问题》，载《东南学术》2004年第1期。

[9] 参见张晓朴、朱太辉：《金融体系与实体经济关系的反思》，载《国际金融研究》2014年第3期。

[10] 参见《周小川：目前对实体经济和虚拟经济划分有一些概念不对》，http://kuaixun.stcn.com/2011-12/15/content_4234442.htm，2018年2月1日访问。

[11] 参见蔡则祥、武学强：《金融资源与实体经济优化配置研究》，载《经济问题》2016年第5期。

[12] 参见孙春伟：《法律关系客体新论》，载《上海师范大学学报（哲学社会科学版）》2005年第6期。

[13] 参见李若愚：《当前金融运行特点、问题及对策》，载《发展研究》2016年第8期。

[14] 参见《A股公司购买理财近万亿背后：理财收益率创逾两年新高！》，https://m.hexun.com/hz/qtt/2017-11-17/191677185.html，2018年2月3日访问。

[15] 参见《上市公司“花样”炒股：举牌、炒港股、买私募基金》，http://finance.eastmoney.com/news/1353，20180125825889047.html，2018年2月3日访问。

[16] 参见王剑：《商业银行同业业务逻辑与演进》，载《清华金融评论》2018年第2期。

[17] 宏观审慎评估，是中国人民银行从防范系统性风险角度，从资本和杠杆情况、资产负债情况、流动性等七个方面对银行业金融机构进行考核，考核结果分三档：优秀、正常和不达标。对于考核优秀的，将执行最优档奖励；不达标的，则执行适当约束。

[18] “三三四十”系指2017年银监会开展的以整治银行业市场乱象为目标的系列活动，具体包括：三违反（违反金融法律、违反监管规则、违反内部规章）、三套利（监管套利、空转套利、关联套利）、四不当（不当创新、不当交易、不当激励、不当收费）、银行业存在的十个方面问题（股权和对外投资方面、机构及高管方面、规章制度方面、业务方面、产品方面、人员行为方面、行业廉洁风险方面、监管履职方面、内外勾结违法方面、涉及非法金融活动方面）。

[19] 参见储芸：《证监会确认暂停PE挂牌新三板》，http://www.p5w.net/stock/news/zonghe/201512/t20151225_1308036.htm，2018年2月6日访问。

[20] 参见曾纪茂、周晶主编：《公共政策导论》，四川人民出版社2001年版。

[21] 参见杨盼盼、唐雪坤：《两次危机的“脱实向虚”与“脱虚向实”》，载《中国外汇》2017年第13期。

[22] 参见《银行业理财登记托管中心发布〈中国银行业理财市场年度报告（2016）〉》，https://www.chinawealth.com.cn/zzlc/sjfx/lcbg/20170519/961636.shtml，2018年2月6日访问。

[23] 全部26份文件中，仅《金融业发展和改革“十二五”规划》《中国银监会办公厅关于集团客户授信风险提示的通知》等5份文件的制定时间早于2017年。

[24] 参见梁慧星：《西方经济法与国家干预经济》，载《法学研究》1984年第1期。

[25] 参见徐强胜：《经济法和经济秩序的建构》，北京大学出版社2008年版，第41页。

[26] 参见王全兴：《经济法基础理论专题研究》，中国检察出版社2002年版，第620—622页。