第三节 货币市场均衡与利率决定

货币均衡（equilibrium in monetary supply and demand）是指一个国家在一定时期内货币供给量与货币需求量基本保持一致。理解这一概念需要把握以下几点：一是货币均衡是一种状态，是货币供给量与客观经济过程对货币需求量的基本适应，而不是货币供给与需求在数量上的绝对相等；二是货币均衡是一个动态过程。由于货币供给量的确定性与货币需求量的模糊性之间，以及货币需求量的稳定性与货币供给量的多变性之间存在矛盾，因此货币供给量偏离货币需求量是必然的。也就是说，它允许短期内货币供求之间出现一定程度的失衡现象，只要货币供求量相差不超过一定幅度，货币供求仍是均衡的；三是货币均衡的主要标志是币值稳定。既不存在由于货币供给过多而造成的物价持续和明显的上涨，也不存在由于货币供给量不足而出现的商品滞销和经济萧条现象。

一、古典货币市场的均衡——储蓄投资利率理论

古典货币市场的均衡理论主要从储蓄和投资等实物因素研究货币市场均衡价格利率的决定，因此称为储蓄投资利率理论，认为利率是由储蓄和投资决定的，其代表人物是庞巴维克、马歇尔和费雪。该理论建立在萨伊定律（Say's Law）和货币数量论的基础之上。法国经济学家萨伊否定生产过剩的存在，提出了著名的“供给能够创造其本身的需求”（Supply creates its own demand）的观点，即所谓的“萨伊定律”（Say's Law）。认为商品的供给会为自己创造出需求，总供给与总需求必定是相等的，局部供求不一致也会因价格机制的调节而达到均衡。储蓄投资理论认为在充分就业的所得水准下，储蓄与投资的真实数量都是利率的函数。古典学派利率决定理论的核心是储蓄=投资，即S（r）=I（r）。该理论认为，贷放的资金来源于储蓄，而储蓄意味着人们要推迟现在的消费，但是由于“人性不耐”等原因，人们更注意现在的消费，为此必须给这种“等待”或“延迟消费”行为给予一定补偿，这种补偿就是“利息”。一般来说，补偿越大，意味着利率越高，人们越愿意储蓄，因此储蓄是利率的增函数。贷款的需求主要来自于投资，投资量的大小取决于投资预期回报率和利率的关系。当利率降低时，预期回报率大于利率的可能性增大，投资需求也会增大，因此，投资是利率的减函数。该理论认为，储蓄代表资本供给，投资代表资本需求，利率就是资本的使用价格，资本供求决定均衡利率。因此，在市场经济体制下，利率具有自动调节功能，使储蓄和投资趋于一致。如图，S（r）表示储蓄函数曲线；I（r）表示投资函数曲线；re表示均衡利率，Ie和Se分别表示均衡时的投资量和储蓄量。

当S=I时，即储蓄者所愿意提供的资金和投资者愿意借入的资金相当，利率达到均衡水平，此时的利率为均衡利率。当S＞I时，促使利率下降；当S＜I时，促使利率上升。

二、新古典货币市场的均衡——可贷资金利率理论

新古典货币市场的均衡是在古典学派的储蓄投资理论和凯恩斯学派的流动性偏好利率理论基础上，将货币因素和实质因素结合起来分析货币市场的均衡利率，在分析利率的决定时考虑可贷资金的供给与需求的变化对利率的影响，因此称为可贷资金利率理论（Loanable—Funds Theory of Interest），产生于20世纪30年代，其主要代表人物是剑桥学派的罗伯逊和瑞典学派的俄林。理论的基本内容：借贷资金需求来自某期间投资流量和该期间人们希望保有的货币余额，借贷资金供给则来自于同一期间的储蓄流量和该期间货币供给量的变动，可贷资金的供给与需求决定均衡利率。其均衡条件为：I+ΔMD=S+ΔMS。可贷资金理论认为在利率决定问题上，真实利率理论肯定储蓄和投资的交互作用，但认为完全忽视货币因素是不正确的，在金融资产规模相当庞大的条件下尤其如此。凯恩斯指出货币因素对利率决定的影响是可取的，但完全否定实质性因素是错误的。可贷资金理论试图在古典利率理论的框架内，将货币供求变动等货币因素一并考虑，在利率决定问题上同时考虑货币因素和实质因素，以完善利率决定理论。可贷资金利率理论认为利率是借贷资金的价格，借贷资金价格取决于金融市场上的资金供求关系。可贷资金供给具体来源于三个方面：一是家庭、企业和政府的实际储蓄S（r），是利率的递增函数；二是实际资本流入B（r），是利率的递增函数；三是实际货币供应量增加额ΔM（r）。可贷资金需求也包括三个方面：一是购买实物资产投资者的资金需求I（r），是利率的递减函数；二是各级政府必须通过借款来弥补的实际赤字数额D（r）；三是家庭和企业为了增加其实际货币持有量而借款或减少贷款ΔH（r）。可贷资金的总供给（Ls）和总需求（Ld）决定了均衡利率re。需要注意的是，可贷资金的供给和需求均是流量概念而不是存量概念。这里所谓家庭、企业的实际储蓄类似于古典学派储蓄投资理论中储蓄的含义，是指他们手中计划不用于消费部分的货币量，即计划储蓄。实际货币供给量的增加额类似凯恩斯利率决定理论中的货币供给量含义，是指银行体系通过信用创造的当期新增货币供给量，是一个外生变量。可贷资金理论同时考虑实质因素和货币因素的思想，充分体现其将整个社会的可借贷资金供给划分为两个部分，即家庭、企业当期愿意储蓄的部分（实质部分）和银行体系决定的当期实际货币供给量的增加部分（货币因素）。因此，可贷资金理论比较完整地描述了社会经济中可贷资金的来源。购买实物资产的投资者的实际资金需求类似储蓄投资理论中的投资，是指实际的计划投资（实质因素）；家庭和企业对货币需求量的增加类似凯恩斯利率决定理论中的货币需求含义（货币因素）。同样，这种划分也体现出可贷资金理论力图把古典学派利率决定理论和凯恩斯的流动性偏好理论相统一的思想。

三、现代货币市场的均衡——IS—LM模型

IS—LM模型是反映产品市场和货币市场同时均衡条件下国民收入和利率关系的模型。IS—LM模型由英国现代著名的经济学家约翰·希克斯（John Richard Hicks）和美国凯恩斯学派创始人汉森（Alvin Hansen），在凯恩斯宏观经济理论基础上概括出的一个经济分析模式，即“希克斯—汉森模型”。按照希克斯的观点，灵活偏好（L）和货币数量（M）决定货币市场的均衡，而人们持有的货币数量既决定于利率（I），又决定于收入（Y）的水平。古典学派的储蓄投资理论、凯恩斯的流动性偏好理论和新古典学派的可贷资金利率决定理论都未考虑收入因素，而储蓄与投资都是收入的函数，货币需求也取决于收入。希克斯认为应该把货币因素和非货币因素（实物因素）综合起来进行分析，并把收入作为与利率相关的变量加以考虑，后经汉森进一步推导，形成IS—LM模型。其核心内容是认为利率受制于投资函数、储蓄函数、流动偏好函好（即货币需求函数）和货币供给函数四个因素，同时利率与收入之间存在着相互决定的关系（如图4-4所示）。IS曲线是使投资和储蓄恰好相等的不同利率和收入组成的轨迹，LM曲线表明的是货币的需求与货币供给相等的利率和收入的组合。通过以上分析，希克斯认为收入（Y）的均衡水平是由IS曲线与LM曲线的交点决定的，即凯恩斯体系的四大根基——消费函数、资本边际效率、灵活偏好和货币数量同时决定收入的均衡水平。在收入均衡点上，同时存在着以LM表示的货币市场的均衡和以IS表示的资本市场的均衡。

四、利率的变动

利率的变动反映了利息水平和借贷资金价格水平的变化。影响并决定利率变化的因素是多方面的，有时多种因素交织起作用，而利率最终变动的方向及幅度取决于诸因素的相互复杂关系及合力效果。影响利率变动主要因素有以下几方面。

1．平均利润率

利息来源于利润，是利润的一部分，是从借款人所经营利润中分割出来的产物。所以从微观上来看，银行收取的贷款利息不应超过借款企业创造的利润；从宏观上来看，社会经营活动形成的平均利润率应该构成信贷资金利率的上限。在利润率不变的前提下，利率越高对利润的分割就越多，借款人的利润剩余就会越少，企业的借款要求也会随之下降。因此，对利率的调整，必须考虑平均利润率的水平，以保持企业借款经营的合理欲望，满足企业正常经营活动对资金的需求。总之，利率的变化，必然受平均利润率变化的影响。

2．资金供求状况

资金供求状况是影响利率变化的最直接的市场因素。借贷资金市场仍然遵循着普遍的价格规律：资金供大于求，则利率下降；资金供小于求，则利率上涨。在影响资金的供给方面，中央银行实施的货币政策措施，如公开市场业务、调整金融机构存款准备金率、再贴现再贷款等，都是至关重要的。在影响资金的需求方面，生产经营、投资、消费等环节都存在广泛的资金需求因素。此外，国际间资金的流动也会影响资金市场的供求关系，进而影响利率的变动。在利率市场化程度比较高的条件下，资金供求状况的影响和作用会更加显著。一些其他影响利率变动的因素，通常也是通过改变资金供求关系而发挥作用的。

3．信用风险

信用风险是指在债权债务关系中由于债务人违约所造成的风险。因为风险后果要由债权人承担，所以信用风险主要会影响到信用资金的贷出利率。随着信用风险的增减，利率的升降反映了风险的补偿要求。通常情况下，贷款对象的信用等级较高（即信用好，风险小），属于优质高端或长期稳定的客户，可以享受较低的优惠利率；而贷款对象的信用等级较低（即信用差，风险大），则只能接受较高的利率。资金借贷有此规律，债券交易也应遵循这个规律。

4．借贷期限

资金借贷时间的长短，一方面影响资金的机会成本，另一方面会带来未知的风险，而风险是需要补偿的。一般而言，借贷期限越长，不确定性越大，风险也越大，则利率相应越高；借贷期限越短，不确定性越小，风险也越小，则利率相应越低。银行的发放贷款和吸收存款业务，债券的发行交易，民间的资金借贷都体现了这个规律。

5．通货膨胀

通货膨胀是影响利率的重要宏观因素。如前所述，实际利率是通货膨胀率冲销名义利率的结果。因此，当通货膨胀率上升时，为保持实际利率的稳定，可以提高名义利率；当通货膨胀率下降时，为保持实际利率的合理水平，可以调低名义利率。在通货膨胀变动的情况下，如果名义利率维持不动，则实际利率将随着通货膨胀率的上涨或下跌而下降或上升。

6．中央银行干预

一个国家及其政府，通常会制定并执行一定的政策对国家宏观经济进行调控。中央银行对利率实施直接调整，是国家货币政策的重要体现。在不同国家和地区，中央银行会通过调整再贴现率，或金融同业拆借利率，或银行存贷款利率等方式，实施对利率的直接干预。在通常情况下，为刺激经济复苏或发展，中央银行会采取宽松的货币政策，实行调低利率或维持较低利率的操作；为抑制通货膨胀，中央银行会采取从紧的货币政策，实行调高利率的操作。中央银行直接干预并操作的利率，一般具有基准利率的性质，对其他各种利率都有重要影响和作用。

在实际经济活动中，影响利率变动的因素不是单一的。通常情况下，存在不同因素的交叉作用或复合作用，因此利率变动的方向及幅度最终取决于多种因素的综合作用结果。在上述对各因素的分析中，是在忽略其他因素的前提下，就单一因素的作用机制做推导，得出相应的结论。在对具体情况的分析中，既要把握某一突出因素的作用方向及力度，也要兼顾其他因素的影响及作用，以求得出客观、准确的结论。