作者序　源自信息披露的做空与反做空

早在20世纪初，美国股市历史上著名的首位做空者利弗莫尔就通过做空手段在证券市场上大获全胜。1907年，利弗莫尔发现几家公司在发行新股过程中首次允许股东分期付款，推断市场已经出现流动性短缺的问题，因此大量下空单，从而在后续的股市暴跌中不仅毫发无损，还获得了巨大收益。随着金融市场的不断发展、各类对冲基金的出现，卖空日益成为证券投资的重要工具。与此同时，做空手段也不断丰富，出现了各类专门从事空头交易的做空机构。

近年来，最为知名的做空事件莫过于2011年浑水狙击东南融通的案例，以及后续连带的一系列针对中概股公司的做空事件。在这一系列做空事件中，做空手法都如出一辙，就是发布对上市公司财务数据存在虚假披露的质疑，造成股价下跌，从中获利。在陆陆续续的几年中，被做空的中概股公司纷纷退市或私有化，甚至如东南融通等最终以破产解散收场。曾几何时，早已习惯做多追涨的国内公司和投资者一度“谈做空而色变”，上市公司、投资银行、做空机构、会计师事务所、律师事务所、中美两国监管机构、中国香港特区证监会等，也都纷纷卷入其中。由此引发的中概股公司退市潮、中美两国跨境监管问题，一时间也成为舆论关注的焦点。然而，这一针对中国公司的做空事件并没有因此而结束。自2016年开始，做空机构又将目标转向中国香港市场，众多在港上市的内地企业又一次成为做空机构的目标。在诸多质疑声中，一批中概股公司的股价应声下跌，一时之间，市场再度风声鹤唳，由此引发各界舆论的关注和讨论。

在众多讨论声中，除了对中概股公司信息质量的质疑、关于跨境联合监管权限的思考，也不乏所谓的做空动机阴谋论。似乎在大众眼中，这种针对中概股公司的做空行为是无中生有的造谣，甚至是唱衰中国经济发展的变相打击。然而，在大多数遭到做空的中概股公司中，普遍存在财务信息虚假披露的情况，而这也反映了很长一段时间以来，一些中国企业利用境外投资者对其远在国内的经营业务不熟悉、跨境监管存在灰色地带等进行财务舞弊的现状。这些做空机构的行为，同样对中国企业敲醒了警钟。

不可否认的是，在这些事件中，还存在一些“空穴来风”的恶意做空行为。在部分做空机构的研究报告中，对于上市公司的质疑并没有合理的证据，很多时候它们只是捕风捉影，意图引起投资者的恐慌，造成股价下跌以从中获利。而上市公司和投资者也可能因此而蒙受损失，不得不采取相应措施予以反驳。

随着A股市场融资融券的开启，中国似乎正式进入做空时代。然而，这一改革在未来究竟是提高了资产定价效率、发挥了外部治理机制，还是加剧了市场价格的波动、诱发了恶意的做空行为，当前理论界依然莫衷一是。但值得肯定的是，做空限制的放开是成熟资本市场的重要标志之一，如何发挥其价格发现和外部治理机制，是市场各方需要共同思考的问题。同样，对于中国企业而言，无论是A股上市还是海外上市，现在或者未来都会面临遭遇市场做空的挑战。

基于当前资本市场的做空背景，本书旨在为读者提供一个总括性的介绍，从而对于信息披露视角下的做空机制具有一个全面的了解。

其一，本书回顾近年来发生的针对中概股公司的做空事件，构建信息披露和做空两者关系的概念性框架，理解基于信息披露实现做空的理论机制、基本逻辑和具体手段。

其二，更为重要的是，本书借助分析以往事件中上市公司的具体反做空流程，为今后应对这类做空事件提供一定的借鉴和参考。

其三，本书就中国A股市场融资融券的制度背景和执行现状进行分析，讨论未来在中国资本市场上信息披露与做空的联系，为监管者、上市公司、投资者、中介机构提供前瞻性的思考和建议。

我们希望，读者在阅读本书之后，能够形成对这类做空事件的理性认识，辩证地看待做空事件对资本市场、上市公司、投资者的正面效应和负面影响。

本书主笔为陈汉文（对外经济贸易大学教授、博士生导师）、林勇峰（上海证券交易所公司监管部总监）、鲁威朝（厦门大学博士生、香港中文大学工商管理学院研究助理），参与撰写工作的还有刘思义、郭燕珺、王萌、郑威、黄轩昊和肖彪。我们感谢北京大学出版社的黄炜婷编辑对本书提出的宝贵意见以及专业、认真的审校。

市场瞬息万变，本书内容或许还存在很多的不足与瑕疵，恳请读者予以谅解和指正！

二〇一八年阳春三月　于惠园