第三节 “国控基金”与非“国控基金”
一、对“国控基金”监管的法律规范和重点环节
《企业国有资产监督管理暂行条例》规定，企业国有资产是指国家对企业各种形式的投资和投资所形成的权益，以及依法认定为国家所有的其他权益；国有及国有控股企业、国有参股企业中的国有资产的监督管理均适用该条例规定。显然，具有国资成分的私募基金也应当接受国有资产管理部门的监督管理。
目前，国资委发布的与国有企业投资于股权投资基金相关的监管规定，主要涉及2003年《企业国有产权转让管理暂行办法》（第3号）、2004年《关于企业国有产权转让有关问题的通知》（国资发产权［2004］268号）、2005年《企业国有资产评估管理暂行办法》（第12号）、2012年《国家出资企业产权登记管理暂行办法》（第29号）、2016年《企业国有资产交易监督管理办法》（第32号）等规章文件，涵盖了股权投资原则、分类监管、投资估值、产权登记、股权转让等环节。
有学者认为，当前这些监管措施仅适用于公司制私募股权基金，“对有限合伙制股权投资基金缺乏必要的监管”、“国资委对国有企业以有限合伙组织形式参与股权投资基金尚未出台任何监管规则”。[10]我们认为这种观点值得商榷。事实上，私募股权投资基金所采用的有限合伙制是企业的一种组织形式，仍然属于企业单位，而前述各监管规定均以“企业”为监管标的，并未限定于“公司”，因此，无法推出有限合伙企业不适用有关国资监管规定的结论。
从国资委的规定看，国资监管主要是通过控制国有及国有控股企业、国有实际控制企业的交易行为达到避免国有资产流失的目的。被认定为国有及国有控股企业、国有实际控制企业的有限合伙制私募基金（以下简称“国控基金”）可能受到的国资监管的行为主要发生在：（1）对外投资时；（2）所投资企业股权转让时；（3）重大资产转让时，（4）增资时。
1.对外投资监管
《企业国有资产评估管理暂行办法》（第12号，简称“12号文”）规定企业[11]在发生特定类型的资产（产权）处置行为时必须对相关资产（产权）进行评估及备案，该规定还指出，项目核准文件和资产评估项目备案表是企业办理产权登记、股权设置和产权转让等相关手续的必备文件，这也就意味着资产（产权）评估及备案是国控基金在实施处置行为时必须履行的义务。按照“12号文”的规定，企业有下列行为之一的，应当对相关资产进行评估：（1）整体或者部分改建为有限责任公司或者股份有限公司；（2）以非货币资产对外投资；（3）合并、分立、破产、解散；（4）非上市公司国有股东股权比例变动；（5）产权转让；（6）资产转让、置换；（7）整体资产或者部分资产租赁给非国有单位；（8）以非货币资产偿还债务；（9）资产涉讼；（10）收购非国有单位的资产；（11）接受非国有单位以非货币资产出资；（12）接受非国有单位以非货币资产抵债；（13）法律、行政法规规定的其他需要进行资产评估的事项。
上述行为基本涵盖了全部企业重要资产处置行为，若国控基金拟采取以上行为，必须事先进行资产评估并将有关评估结果报备于国资监管机构，在获得备案表后方可实施有关行为。事实上，“国控基金”作为专业投资机构，其核心业务是对外投资，对外投资是否落入以上评估备案范围值得研究。
考察这13项行为，立法者似乎将“产权”与“资产”分立，产权仅指法学界所指之股权，如在第（5）项“产权转让”之后又在第（6）项中写明“资产转让”。依照这种概念区分，在与对外投资有关的第（2）项“以非货币资产对外投资”和第（10）项“收购非国有单位的资产”的理解上，我们认为显然不包括以货币资产对外投资的情形，因为以货币资产对外投资既不属于第（2）项，也不属于第（10）项规制的范围。也就是说，“国控基金”在以现金对外投资时应不需要事先进行评估并办理备案手续。
但实际情况并非如此，据了解，实践中除“对外新设企业”之外的资产（产权）处置行为都被要求上报监管部门并进行评估备案。这样的做法与基金本身的运作规律存在较大冲突，一方面是基金对拟投资企业的估值一般很难用传统评估方法实现，另一方面备案工作可能耗时数月，基金效率会为此降低甚至出现丧失机会的风险。
2.所投资企业股权转让监管
国资委2003年出台的《企业国有产权转让管理暂行办法》（第3号，简称“3号令”）规定，“持有国有资本的企业”将所持有的企业国有产权[12]有偿转让给境内外法人、自然人或者其他组织（以下统称受让方）的活动原则上应当在依法设立的产权交易机构中公开进行交易。产权转让必须履行相应的报批手续，产权转让“应当委托具有相关资质的资产评估机构依照国家有关规定进行资产评估。评估报告经核准或者备案后，作为确定企业国有产权转让价格的参考依据”。2016年出台的《企业国有资产交易监督管理办法》（第32号，简称“32号令”）对国有产权转让的监管也有类似规定。
“3号令”及“32号令”关于国企转让产权（即股权）的规定对于“国控基金”从所投资企业退出构成较大影响。一般的，私募股权基金都会与所投资企业签订对赌条款，即如果被投资企业在未来不能实现预先设定的业绩目标，则其原股东有义务按照事先约定的价格回购私募基金所持有的企业股份。然而，根据现行国资监管规则，企业国有股权转让必须以在监管部门认可的产权交易所挂牌的方式进行。在这样的规则下，对赌条款可能会无法执行。而且，基于产权交易价格必须在评估基础上确定的要求，基金在退出价格的确定方面可能会受到制约。
3.重大资产转让监管
“32号令”规定，国有及国有控股企业、国有实际控制企业在转让其重大资产时也必须进场交易。“国控基金”在经营过程中，可能因为各种原因获得非股权的资产，如房产、土地使用权、知识产权或债权等等，在处置这些资产的时候，除了评估备案之外，必须在交易场所公开挂牌转让。这对“国控基金”资产处置的效率可能构成影响。
4.增资监管
按照“32号令”的规定，企业增资通过产权交易机构网站对外披露信息公开征集投资方，时间不得少于40个工作日。摘牌的投资方数量较多时，可以采用竞价、竞争性谈判、综合评议等方式进行多轮次遴选。这一方面会延长交易时间，另一方面可能发生基金拟招募的合意投资人不一定成为最终投资者的情况。
二、如何避免被认定为“国控基金”
1.相关法律规则和概念分析
避免被认定为“国控基金”，从而不适用相关国资监管政策的主要做法是按照“80号文”的规定和标准，降低国有出资比例。但考虑到国资监管的对象与“80号文”并不完全一致，如果要避免被认定为“国控基金”，就不能仅仅考虑“80号文”的规定，还要研究有关监管制度涉及监管对象范围。
“3号令”规制的企业范围是“国有及国有控股企业”；“12号文”规制的范围是“各级国有资产监督管理机构履行出资人职责的企业（以下统称所出资企业）及其各级子企业（以下统称企业）”；“32号令”规制的范围为“国有及国有控股企业、国有实际控制企业”。其中，“32号令”规制的范围最为广泛，不仅限于国有及国有控股企业，还包括国有实际控制企业。因此，如果基金不属于“32号令”规制的范围，则前述监管规定均不适用。因此，避免基金被认定为国控基金的方案应主要针对“32号令”的规定设计。
对于“32号令”中的所谓“国有及国有控股企业、国有实际控制企业”，《企业国有资产交易监督管理办法》第四条给出的解释为，“所称国有及国有控股企业、国有实际控制企业包括：（一）政府部门、机构、事业单位出资设立的国有独资企业（公司），以及上述单位、企业直接或间接合计持股为100%的国有全资企业；（二）本条第（一）款所列单位、企业单独或共同出资，合计拥有产（股）权比例超过50%，且其中之一为最大股东的企业；（三）本条第（一）、（二）款所列企业对外出资，拥有股权比例超过50%的各级子企业；（四）政府部门、机构、事业单位、单一国有及国有控股企业直接或间接持股比例未超过50%，但为第一大股东，并且通过股东协议、公司章程、董事会决议或者其他协议安排能够对其实际支配的企业”。
对于“国有控股”的概念，该条没有给出进一步详细说明。原国家国有资产管理局、国家体改委于1994年联合颁布的《股份有限公司国有股权管理暂行办法》（国资企发［1994］81号，已失效）第十一条规定：“国有股权控股分为绝对控股和相对控股。绝对控股是指国有股权持股比例占50%以上（不含50%）；相对控股是指国有股权持股比例高于30%低于50%，但因股权分散，国家对股份公司具有控制性影响。计算持股比例一般应以同一持股单位的股份为准，不得将两个或两个以上国有股权持股单位的股份加和计总”。尽管该文已于2008年1月被废止，但目前仍有效力的国资委《关于印发企业国有资产产权登记表证填报说明的通知》（国资产权［2004］1255号）在其填表说明注释中仍然规定“国有控股公司是指国有股权处于控股地位的公司，其中绝对控股的，国有股权比例不低于50%（含50%）；相对控股的，国有股权比例一般不低于30%”。正是基于这两份文件的规定，实践中一般对“国有控股”又区分出绝对控股和相对控股，绝对控股是持股比例超过50%，而相对控股则要求持股比例超过30%但低于50%，并且相对大于企业中的其他经济成分所占比例。也正是因为存在30%这条线，实践中多数私募基金为稳妥起见，均将国有出资份额控制在认缴总额的30%以内。此外，“32号令”还规定国有资本通过协议方式对其实际控制的企业也属于受监管范围。
2.非“国控基金”的参考标准
基于以上分析，私募股权基金的认缴总额中，如果国有出资份额低于认缴总额的30%，且没有签署任何形式的控制协议，则基金一般不应被认定为“国控基金”；即使超过30%，并低于50%，但不是第一大出资人（第一大出资人为民营企业的），也不应被认定为“国控基金”；几家国企合计的出资份额虽然超过50%，但第一大出资人是民营企业的，也不应被认定为国控基金。稳妥起见，国资成分最好低于30%。
三、地方政府对国资参与私募投资基金的制度创新
严格的国资监管在防止国有资产流失、加强国有资产规范运营等方面发挥着重要作用。但从创业投资的角度看，也存在着与私募股权投资行业的业务特点和市场发展不相适应的问题。特别是有些程序性要求对投资决策和投资效率的影响，已经成为国有企业和国有资本进入私募股权基金和创投领域必然面对现实问题。
目前，这些问题已经引起有关部门和地方的关注，并通过相关的政策调整积极探索解决方法。比如，上海市于2014年出台了《关于加快上海创业投资发展若干意见的通知》（沪府发〔2014〕43号，简称“沪43号文”），开始探索实施国有控股创业投资企业投资项目评估管理改革试点。其中规定，试点企业投资项目可采取估值报告方式，资产评估报告或估值报告可实行事后备案；对已投资项目不再参与增减资的，可采用内部估值方式；在投资时已约定退出价格的，可按约定价格退出，不再进行评估；鼓励国有创业投资企业探索创新混合所有制模式。
需要关注的是，“沪43号文”在资产评估、产权备案、退出价格等方面的规定与国资委“12号文”、“3号令”及“32号令”的规定存在冲突。鉴于“沪43号文”属于地方规章，国资委的文件属于部门规章，具有同等效力，根据《中华人民共和国立法法》的有关规定，在部门规章与地方政府规章之间对同一事项的规定不一致时，由国务院裁决。上海市的创投企业如何适用这些规范，有待进一步观察。
小贴士 企业国有资产交易未履行规定程序的效力[13]
1.未依法评估的企业国有资产交易是否有效？
关于该问题，最高人民法院裁判观点经历了一个明显的发展变化过程。
合同法司法解释二于2009年4月发布实施前，地方各级法院也多以违反法律、行政法规的强制性规定而将未经评估的企业国有资产交易合同认定无效。如［2008］民申字第461号侵权纠纷申请再审案中，最高人民法院认定“《国有资产评估管理办法》第三条规定……属于强行性规定，而非任意性规定。原判决根据该规定认定本案所涉房地产转让合同无效正确”。
合同法司法解释二实施后，最高人民法院在诸多案例中明确，《企业国有资产法》和《国有资产评估管理办法》关于国有资产评估管理的规定系管理性规定而非效力性规定，不能据此认定未经评估的交易合同无效。
罗玉香案（案号：［2013］民申字第2119号）中，最高人民法院认为：有关国有资产评估的强制性规定是效力性的还是管理性的，需要通过综合分析来确定。首先，有关强制性规定约束的应当是国有资产占有单位。……违反国有资产评估规定的责任应当由国有资产占有单位及其责任人员承担。如果认定合同无效，则受让人在无义务的情况下也承担了法律后果。其次，有关强制性规定没有对合同行为本身进行规制，没有规定当事人不得就未经评估的国有资产订立转让合同，更没有规定未经评估、转让合同无效。第三，未经评估而转让国有资产不必然导致国家利益或者社会公共利益受损害。……如果认定有关规定是效力性的，进而一概认定转让合同无效，当事人（包括受让人在资产贬值后）就可能据此恶意抗辩，违背诚实信用原则，就会危及交易安全和交易秩序。
因此，从法律条文的文义和立法宗旨来看，都应认定关于国有资产转让须经评估的强制性规定是管理性的，而非效力性的。如果出现国有资产占有单位与他人恶意串通，故意压低资产转让价格的情形，则可按照合同法第五十二条的规定，以恶意串通，损害国家利益为由认定合同无效，这同样能达到保护国有资产的目的。
山西能源案（案号：［2013］民申字第2036号）中，最高人民法院认为：《国有资产评估管理办法》第3条的立法目的是为了保护国有资产，避免国有资产因低价转让而流失。但这并不等于在流通领域特别是市场主体间就财产流转发生争议时，要对占有、使用、经营国有资产的民事主体给予特殊保护。
联大集团案（案号：［2013］民二终字第33号）中，最高人民法院认为：虽然《国有资产评估管理办法实施细则》第十条规定“对于应当进行资产评估的情形没有进行评估，或者没有按照《办法》及本实施细则的规定立项、确认，该经济行为无效。”但该细则属于部门规章，不是法律、行政法规，不能直接否认案涉协议的效力。
需要注意的是，近年仍有最高人民法院或高院认定未经评估的国有资产交易合同无效的个案。如最高人民法院［2013］民申字第1301号承租人优先购买权纠纷申请再审案及贵州高院［2014］黔高民提字第7号股权转让纠纷案。
2.未依法取得审批的企业国有资产交易合同是否有效？
最高人民法院对此问题的裁判观点同样有个发展变化过程。
在最高人民法院［2006］民二终字第70号民事判决书中，最高人民法院认为案涉国有产权收购合同因未依照当时的规范性文件要求经省级人民政府审批而应认定无效。但现在司法实务界的主流观点是未经审批不生效，人民法院应当秉持鼓励交易的原则，寻求程序瑕疵的补救，以成就合同生效的法定条件。在华融公司案和陈发树案中，最高人民法院均持该观点。
华融公司（案号：［2007］民二终字第190号）案中，最高人民法院认为案涉股权置换协议中关于股权置换的条款应由财政部审批后才生效，而该案一审法庭辩论终结前，当事人尚未办理股权置换的审批手续，故应认定协议中的股权置换条款未生效。由于华融公司请求继续履行报批义务，且该案存在继续履行报批义务的可能性，故贵绳集团等应承担继续履行报批义务的责任。
陈发树案（案号：［2013］民二终字第42号）中，最高人民法院认为，根据19号令，国有企业云南红塔转让所持云南白药集团上市股份的《股份转让协议》依法属于应当办理批准手续才生效的合同。而云南红塔的上级主管机关中烟总公司明确作出不同意本次转让的批复，据此协议已无法经由财政部批准，故应认定为不生效。且因协议已确定无法得到有权机关批准，最高人民法院判决云南红塔向陈发树返还股权转让款及相应利息。
该案中，虽然当事人在协议中明确规定“本协议自签订之日起生效”，但最高人民法院认为，《中华人民共和国合同法》第四十四条和《中华人民共和国合同法解释（一）》第九条对合同生效的要求，是合同的法定生效条件，属于强制性规定，不允许当事人通过约定的方式予以变更。
对最高人民法院的上述二审判决，陈发树提出再审申请，要求云南红塔为未能取得审批承担缔约过失责任。最高人民法院审查后认定，云南红塔已按照协议约定，积极履行了报批、信息披露等法律手续，只是由于其上级主管机构中烟总公司不同意本次股权转让导致协议未生效，云南红塔无需承担缔约过失责任。
虽然现在主流观点是未审批不生效，但最高人民法院内部对此似未达成一致意见。2011年最高人民法院审判监督庭编写的《全国法院再审典型案例批注》论及此题时表示：
“未经审批的国有股权的转让，涉及国家利益和社会公共利益，鉴于很多现实条件，事后补办的资产评估、交易方式的模拟都无法对当时的交易条件作出令人满意的补正。对程度要求的放松，将导致国有资产的大量流失。因此，在一、二审程序中处理该类纠纷应当严格要求，不宜将未经审批的股权转让行为认定为不生效。但基于再审案件的特殊性，再审审理该类纠纷，应当综合考虑原审判决作出之后的法律效果和社会效果，地方政府及国有资产管理部门的基本立场，不宜轻易否定转让行为的效力。”
3.未依法在产权交易场所内进行的企业国有资产转让是否有效？[14]
上海市高级人民法院：合同无效
巴菲特投资公司诉上海自来水案（［2009］沪高民二［商］终字第22号）
上海市高级人民法院二审认为：法律规定企业国有产权转让应当进场交易的目的，在于通过严格规范的程序保证交易的公开、公平、公正，最大限度地防止国有资产流失，避免国家利益、社会公共利益受损。自来水公司转让讼争股权时，未依照国家的规定处置，擅自委托第三人金槌拍卖公司拍卖，并在拍卖后与原告巴菲特公司订立股权转让协议，其行为不具合法性，确认《光大银行法人股股权转让协议》无效。
最高人民法院：合同有效
甘肃青旅与林嘉锋、陈国良房屋买卖合同纠纷案（［2014］民提字第216号）
最高人民法院再审认为：国有资产转让程序的规定，系对履行出资人职责的机构及相关人员行为的规范，是法律对国有资产管理者课以的义务，均属规范内部程序的管理性规定，而非效力性强制性规定，不应影响国有企业与第三人签订合同的效力。
同时，对于案涉资产转让是否损害社会公共利益的问题上，最高人民法院亦认为，根据《最高人民法院物权法》第三条的规定，国家实行社会主义市场经济，保障一切市场主体的平等法律地位和发展权利。在市场经济条件下，国有企业参与市场交易与其他市场主体地位平等，其资产利益不能等同于社会公共利益。
[1] 参见赖早兴、潘旭：《“国有企业”概念辨析》，载《商业研究》2004年总第305期。
[2] 一、财政部《关于国有企业认定问题有关意见的函》（财企函［2003］9号）的理解是，对于“国有公司、企业”的认定，应从以下角度加以分析：1.从企业资本构成的角度看，“国有公司、企业”应包括企业的所有者权益全部归国家所有、属《企业法》调整的各类全民所有制企业、公司（指《公司法》颁布前注册登记的非规范公司）以及《公司法》颁布后注册登记的国有独资公司、由多个国有单位出资组建的有限责任公司和股份有限公司。2.从企业控制力的角度看，“国有公司、企业”还应涵盖国有控股企业，其中，对国有股权超过50%的绝对控股企业，因国有股权处于绝对控制地位，应属“国有公司、企业”范畴；对国有股权处于相对控股的企业，因股权结构、控制力的组合情况相对复杂，如需纳入“国有公司、企业”范畴，须认真研究提出具体的判断标准。二、国家统计局《关于对国有公司企业认定意见的函》（国统函［2003］44号）的理解是，国有企业有广义、狭义之分。广义的国有企业是指具有国家资本金的企业，可分为三个层次：1.纯国有企业。包括国有独资企业、国有独资公司和国有联营企业三种形式，企业的资本金全部为国家所有。2.国有控股企业。根据国家统计局《关于统计上国有经济控股情况的分类办法》的规定，国有控股包括国有绝对控股和国有相对控股两种形式。国有绝对控股企业是指在企业的全部资本中，国家资本（股本）所占比例大于50%的企业。国有相对控股企业（含协议控制）是指在企业的全部资本中，国家资本（股本）所占的比例虽未大于50%，但相对大于企业中的其他经济成分所占比例的企业（相对控股）；或者虽不大于其他经济成分，但根据协议规定，由国家拥有实际控制权的企业（协议控制）。3.国有参股企业。是指具有部分国家资本金，但国家不控股的企业。国有与其他所有制的联营企业，按照上述原则分别划归第2、3层次中。狭义的国有企业，仅指纯国有企业。
[3] 参见陈芳、陈曦：《PE基金之国有股东认定问题简析——私募基金实务系列之一》，http://www.goingconcern.cn/article/11558，访问日期：2017年2月26日。
[4] 国务院于2017年11月9日发布了《国务院关于印发划转部分国有资本充实社保基金实施方案的通知》（国发〔2017〕49号），该通知要求自其发布之日起《转持办法》停止执行，这标志着国有股转持制度的重大调整。但鉴于国务院的方案尚处于试点期间，且《转持办法》亦未明确废止，从理论研究角度，我们认为本节论述仍有参考意义。
[5] 参见《熙菱信息：上海市锦天城律师事务所关于公司首次公开发行股票并在创业板上市的补充法律意见书（七）》，http://www.92to.com/shehui/2016/12-15/14510152.html，访问日期：2017年3月11日。
[6] 参见孙立：《国有股转持有关法律问题简析》，http://www.grandall.com.cn/grandall-research-institute/legal-study/grandall-forum/13488.htm，访问日期：2017年2月26日。
[7] 《创业投资企业管理暂行办法》第十二条规定：创业投资企业的经营范围限于：创业投资业务、代理其他创业投资企业等机构或个人的创业投资业务、创业投资咨询业务、为创业企业提供创业管理服务业务、参与设立创业投资企业与创业投资管理顾问机构。
[8] 根据国家外汇管理局《关于境内居民通过特殊目的公司境外投融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（汇发［2014］37号），所谓“返程投资”是指境内居民直接或间接通过特殊目的公司对境内开展的直接投资活动。
[9] 案例参见孙立：《国有股转持有关法律问题简析》，http://www.grandall.com.cn/grandall-research-institute/legal-study/grandall-forum/13488.htm，访问日期：2017年2月26日。
[10] 参见韩瑞霞、胡波：《国有企业投资的股权投资基金监管问题研究》，载《中国物价》2017年第2期。
[11] 《企业国有资产评估管理暂行办法》（第12号）第二条规定，各级国有资产监督管理机构履行出资人职责的企业（以下统称所出资企业）及其各级子企业（以下统称企业）涉及的资产评估，适用本办法。我们认为，此处所统称的“企业”包括了国有独资企业（公司）及国有控股企业。
[12] 依据3号令的规定，所称企业国有产权是指国家对企业以各种形式投入形成的权益、国有及国有控股企业各种投资所形成的应享有的权益，以及依法认定为国家所有的其他权益。
[13] 本文部分材料节选自天同律师事务所朱华芳律师：《最高人民法院裁判规则：企业国有资产交易未履行规定程序的效力》，http://blog.sina.com.cn/s/blog_887215d80102wrg7.html，访问日期：2017年4月7日。
[14] 本段节选自广东胜伦律师事务所：《最高人民法院：国有产权未进场交易，合同未必无效》，http://www.pkulaw.cn/fulltext_form.aspx?Db=lawfirmarticles&gid=1778404940，访问日期：2017年4月7日。