第1节 问题提出及意义

一、研究问题的提出

作为上市公司预测性盈利信息的重要来源，管理层盈利预测与分析师预测可以为资本市场提供增量信息，减少信息不对称，对稳定股票市场、改善上市公司信息环境起到不可或缺的作用。Beyer et al.（2010）指出，在过去的10年里，美国投资者可使用的会计信息有55%来自管理层自愿披露的盈利预测，有22%来自分析师预测提供的信息。

在我国，管理层盈利预测是以业绩预告的形式做出的。早在1993年，国务院就发布了《股票发行与交易管理暂行条例》，要求上市公司及时向交易所与证监会提交可能对上市公司股票价格产生重大影响的信息。但是1998年以前，我国很少有上市公司在盈利公告之前对盈利变动情况进行预测或警示，加上当时分析师尚未在我国资本市场上发挥相应的作用，以致在上市公司公告财务报告前后，往往伴随着股市的大幅震荡，影响我国资本市场的稳定；另外，较差的信息环境也为内部交易的滋生提供了空间，严重危害我国中小投资者的利益。为了提前释放上市公司业绩变动风险，保护中小投资者的利益，证监会从1998年起要求上市公司对未来期间可能出现的亏损进行预告，从而拉开了业绩预告制度的序幕。在此后的几年内，业绩预告制度不断得到修改与完善，形成了在预计业绩亏损、扭亏为盈，业绩大幅上升或下降（与上年同期相比达到或超过50%）时进行强制预告，在其他情况下由上市公司自行选择是否进行预告的制度要求。该制度的实施导致我国上市公司在不同会计年度的业绩预告类型会随着业绩变动情况而变化，也使我国成为在管理层盈利预测上强制披露与自愿披露并存的特殊经济体。

业绩预告制度实施以来，在一定程度上对缓解信息不对称，保护我国中小投资者的利益，减少财务报告发布之前股市的大幅波动产生了积极的作用（张维迎，2002；蒋义宏，2003；宋云玲和罗玫，2010）。但是屡禁不止的业绩预告违规现象与监管机构惩治力度的不足也使业绩预告制度备受争议。

同时，我国分析师队伍逐步壮大起来。然而，分析师的雷人报告频出，从早期的“湘中药”案件到近年来的“石墨矿门”等研报事件，以及两倍于香港上市公司的分析师盈利预测误差，让理论界与实务界质疑我国分析师能否起到市场与公司之间“信息桥梁”的作用（胡奕明等，2003）。与此同时，也有研究发现，分析师的预测准确性显著高于随机游走模型，可以降低股价波动同步性并提高我国资本市场效率（朱红军等，2007），而且具有一定的价值相关性，在预测前后会引起股价的波动性（吴东辉和薛祖云，2005）。总体来说，分析师已经成为不可忽视的市场力量，影响着我国资本市场的信息环境与投资者决策。

在发达资本市场上，分析师与管理层之间的互动可以有效提高预测性盈利信息的质量，为投资者提供更加可靠的预测信息（Baginski and Hassell，1990；Kasznik and McNichols，2002）。一方面，管理层盈利预测可以为分析师提供公司层面的盈利信息，吸引分析师的跟踪并帮助分析师做出更为精确与准确的预测（Williams，1996；Lang and Lundholm，1996）；另一方面，由于分析师预测可以更好地代表市场预期（Kothari，2001），上市公司可以通过盈利预测信息的披露来引导分析师预测，避免产生未预期盈余（Matsumoto，2002；Kasznik and McNichols，2002），并促进管理层盈利预测质量的提高（Baginski and Hassell，2008）。此外，分析师还可能与管理层“合谋”以谋取私利（Richardson and Wysocki，2004）。

西方有大量关于管理层盈利预测与分析师预测及二者关系的研究，而我国有关业绩预告与分析师的研究则较少。而且，相关文献并没有对分析师预测与业绩预告发布的先后时间顺序加以区分（王玉涛等，2009，2010；白雪莲，2012），二者之间的因果关系不够明确，存在一定的内生性问题（宋云玲和纪新伟，2011），并且没有将二者同时视为预测性盈利信息的来源加以分析。严格地说，我国目前尚没有针对分析师与管理层盈利预测互动关系的研究。本书的研究旨在填补这一空白。具体而言，本书提出以下几个研究问题：

（1）我国预测性盈利信息披露环境特征。与发达国家相比，我国资本市场的政府干预色彩浓厚，资源配置效率与上市公司信息透明度仍较低，资本市场发展存在一定的特异性。在大多数西方国家，管理层的盈利预测行为是完全自愿的，完善的市场机制、高昂的诉讼成本与活跃的信息中介（如分析师）等可以对管理层盈利预测行为加以有效约束。而在我国，上市公司管理层是在业绩预告制度的规制下进行盈利信息预测与披露的，虽然分析师作为盈利预测信息的提供者受到了广泛关注，但其在信息市场上的作用尚受质疑，尚未有研究表明这二者之间是如何互相影响，进而形成我国预测性盈利信息披露环境的。我国制度环境的特殊性将会如何影响我国预测性盈利信息披露环境的形成，在这个环境中，分析师与管理层之间的互动机制是否与发达市场相同？这将成为本书研究的基础。

（2）分析师对业绩预告行为的影响。Gibbins et al.（1990）在企业信息披露的投入产出框架中指出，公司的信息披露是多种因素的函数，外部规范与分析师或者信息中介机构都是影响企业信息产出的重要因素，这些因素交互影响企业的信息产出。在我国，除了公司内部治理之外，业绩预告行为还受到监管部门的管制，以及信息中介机构的影响，三者之间的互动决定了管理层的业绩预告行为的博弈均衡。随着分析师行业的不断规范，以及业绩预告制度给上市公司带来的学习效应，监管制度这只“看得见的手”与分析师这只“看不见的手”在这场博弈中各自发挥何种作用来影响上市公司的业绩预告行为？这将成为本书研究的重要问题。

（3）业绩预告对分析师预测的影响。管理层与分析师在对上市公司未来盈利表现的预测方面各具优势，表现为管理层是公司层面私有信息的持有者，而分析师拥有丰富的行业背景与较强的数据分析预测能力。发达市场上管理层频繁的盈利预测与盈利指导等信息，可以帮助分析师降低私有信息的获取成本，提高分析师预测修正概率；分析师也会通过与管理层保持良好关系的做法获取私有信息以提高盈利预测的准确性。而在新兴市场，分析师的信息挖掘能力受到各种市场特征的制约，分析师更多地是向市场传递行业层面的同质信息（Gul et al.，2010）。因此，上市公司披露的盈利预测信息对分析师来说尤为重要。在我国，还没有文献讨论在同一个预测期间里，业绩预告披露对我国分析师盈利预测修正与准确性的影响。在我国，业绩预告是否可以发挥发达市场管理层盈利预测的作用，帮助我国分析师进行预测修正？二者的互动是否有助于提高我国上市公司预测性盈利信息的准确性？这正是本书的研究试图回答的问题。

二、研究意义

本书以同一会计年度发布的我国上市公司业绩预告与分析师盈利预测作为研究对象，结合我国资本市场环境与制度特征，探寻二者之间的互动机制，揭示我国上市公司预测性盈利信息的披露环境，为监管机构制定相关政策、规范资本市场信息披露制度提供经验证据。具体而言，本书的研究具有以下三个意义：

首先，本书探讨分析师对业绩预告制度下我国上市公司业绩预告行为的影响，试图发现在监管制度这只“看得见的手”之外，是否有其他市场力量对业绩预告行为施加影响。研究结论有助于监管机构了解业绩预告信息披露的投入产出模式，进一步完善业绩预告制度，并为其他信息披露机制的完善提供政策参考与借鉴。

其次，相对于已有研究，本书从较新的视角诠释了我国业绩预告制度实施与分析师预测对我国资本市场的影响。研究不再仅仅聚焦于业绩预告与分析师预测的市场反应以及各自的预测特征，而是将二者同时作为预测性盈利信息的提供者，这一研究视角将有助于更加深入地了解我国上市公司预测性盈利信息的披露环境。

最后，本书对分析师预测与管理层业绩预告之间的影响机制进行探讨，指出在我国特定的制度环境下，二者之间互相影响的动机与模式，丰富了我国分析师与管理层业绩预告互动的文献研究，同时为其他新兴经济体对盈利预测披露模式的探索提供了借鉴与参考。