二、基于需求维度的财富管理理论基础与评述

（一）生命周期理论

生命周期理论考察个体在整个生命周期内的消费和投资行为，为微观个体进行跨期消费与代际财富转移提供了理论基础，而财富管理因其连续性和系统性特点，与个人（或家庭）生命周期理论高度契合。因此，从生命周期角度出发研究财富管理具有重要的现实意义，同时为生命周期理论亦为基于需求角度的财富管理理论提供了另一个视角。

生命周期理论是由莫迪利安尼（F.Modigliani）与布伦贝格（R.Brumberg）、安多（A.Ando）共同创建的。该理论从个人的生命周期消费计划出发，最终建立了消费和储蓄的宏观经济理论。该理论认为，消费主要取决于他们在生命周期内所能获得的全部收入和财产的总和。理性消费者会根据一生的预期收入，在生命各阶段合理安排消费和储蓄，目的是实现在整个生命周期内效用的最大化。也就是说，理性人会充分考虑其获得的财产、现期收入、预期未来收入以及对于寿命、工作时间的预期等因素来决定其当期的消费和储蓄，使得一生的消费水平保持在一个稳定的水平上。生命周期理论将人的一生分为青年时期、中年时期和老年时期三个阶段。家庭的收入包括劳动收入和财产收入，其消费函数为：C=a·WR+b·YL。其中，WR代表财产收入，YL代表劳动收入，a代表财富的边际消费倾向，b代表劳动收入的边际消费倾向。一般情况下，在青年时期，人们收入水平较低，但预期未来收入会增加，所以会把绝大部分收入用于消费，导致边际消费倾向较高、储蓄率较低。在中年时期，随着收入的增加，消费的收入占比逐步降低。同时，出于养老的目的，这一时期边际消费倾向较低，储蓄率较高。在老年时期，由于收入下降，需要动用前期储蓄进行消费，从而导致较高的边际消费倾向和较低的储蓄率。

生命周期理论与持久收入理论建立在对未来收入进行分析的基础上，只是前者强调消费者按效用最大化原则来安排一生的收入、消费和储蓄，而后者则更多关注个人一生的预期收入。持久收入理论由米尔顿·弗里德曼（Milton Friedman）于1957年提出。该理论认为居民消费取决于居民的持久收入。具体来看，居民收入分为持久收入和暂时收入，持久收入是指在相当长的时间里可以得到的收入，是一种长期平均的预期内得到的收入，一般用过去几年的平均收入来表示；而暂时收入是指在短期内得到的收入，是一种暂时性偶然的收入，可能为正值，亦可能为负值。只有持久收入才能影响消费，两者之间存在长期稳定的关系。

生命周期——永久收入消费函数模型基于消费者效用最大化理论，充分吸取上述两种理论关于未来预期收入影响消费的理念，创造性地将储蓄行为的生命周期动机引入模型当中，以跨期最优消费模型为基本分析范式，丰富了宏观经济学消费理论的内涵。事实上，自20世纪50年代以来，从上述三种理论到不确定性最优资源配置状态理论，再到连续金融模式等，与生命周期相关的理论逐步完善，为基于生命周期视角的财富管理提供了重要的理论支撑，形成了若干共识：一是个人（或家庭）福利不仅取决于其最终财富，还与生命周期期限内的商品消费和闲暇管理密切相关。在每个时点上，个人通过优化其消费额、金融资产投资额与风险资产的比例以及将可获得的劳动收入消费在闲暇上的比例，以达到终生预期效用贴现值最大化的目标。二是多期风险对冲而非单期风险分散化是市场风险管理的有效途径。三是个人（或家庭）劳动收入、资产风险程度及可控性要求非常重要，应当在整个生命周期过程中进行合理配置和优化投资组合管理，同时由于交易成本、代理问题以及消费者知识局限等问题，个人（或家庭）资产的优化配置应当由专业金融机构进行管理等。例如，关于无风险资产与风险资产的选择、金融资产与实物资产的选择等问题会随着收入和年龄的不同而有所变化。

从财富管理实践的角度来看，在整个生命周期的不同阶段，个人（或家庭）具有不同的财务状况、资金需求和风险承受力，个人（或家庭）财务生命周期、家庭生命周期和个人生命周期是制定财富管理规划的实践基础。一是个人（或家庭）财务生命周期。个人（或家庭）的财务生命周期可以划分为积累、巩固和消耗阶段，在不同财务生命阶段，个人（或家庭）具有不同的收入和风险承受能力，理财目标也不尽相同。财富管理就是要以客户为中心，设计出一套基于整个家庭、职业生涯和生命周期，同时要立足家庭金融理论和生命周期理论对客户进行全方位理财规划的全面财务规划。这不仅有助于客户全方位了解自己的财务状况和潜在的收益及风险，帮助客户进行投资、保险等理财规划，而且可以实现金融机构财富管理的有效目标。二是家庭生命周期。家庭生命周期是指涵盖家庭形成期（建立家庭并生养子女）、家庭成长期（子女长大就学）、家庭成熟期（子女独立和事业发展到巅峰）以及家庭衰老期（退休到终老而使家庭消灭）等四个时期的整个过程，而每个阶段都具有不同的财务状况和财富管理需求，金融机构需要有针对性地提供金融产品与服务。三是个人生命周期。在个人生命周期的不同阶段，个人对于学业、职业、家庭、居住、退休等方面的选择决定了财富管理的不同需求，与此相对应，金融机构应当将个人生命周期与财富管理规划有机结合，为个人事业规划、家庭规划、居住规划和退休规划等提供服务。

（二）家庭金融理论

伴随着金融市场的发展、家庭理财意识的增强，近年来家庭金融作为与资产定价、公司金融等传统金融范畴并行的研究领域逐渐得到广泛关注。家庭作为财富管理需求方，是财富管理的主体，而私人财富管理往往以家庭为整体来进行，因此家庭金融的相关研究结果对于财富管理有着重要的指引作用。

与传统微观金融学将经济个体视为研究对象不同，家庭金融理论将个体行为置于家庭背景之中，以家庭为单位进行市场参与决策、资产和负债决策以及交易决策等方面的研究。家庭金融全面考察与家庭相关的一切金融活动，既包括家庭对金融产品的需求的本质、特征和结构，又包括金融机构设计或提供的储蓄、借贷、投资、保险等金融产品与服务。家庭金融的研究重点在于家庭如何运用金融工具实现资源跨期优化配置，以达到家庭长期消费效用最大化的目的。其差异化特征体现在，家庭拥有以人力资本为代表的不可交易资产和以住房为代表的非流动资产，需要在融资与税负约束的条件下进行长期性投融资决策。

以家庭作为一个独立的融资主体，引申出家庭金融研究的两个重要维度——家庭资产与负债。从负债的维度来看，研究重点聚焦于住房抵押贷款、汽车消费信贷等家庭负债的影响因素，包括金融机构因素、家庭自身因素与社会经济环境因素等等，以及家庭负债的经济社会影响。从资产的维度来看，家庭金融伴随着现代投资理论的发展而不断进步，研究重点体现在家庭资产组合总量与结构变化及其影响因素。劳动收入、住房、税收、人口以及其他经济社会因素在实证研究中被证明与家庭金融资产组合存在相关性。大量国内外学者尽管各自论述的角度不同，但是普遍认为劳动收入会对家庭金融资产组合产生影响。部分研究发现，低收入家庭更多持有房产，而高收入家庭偏向于持有有价证券等风险资产；年轻家庭房产的家庭资产占比偏高，而年长家庭股票的家庭资产占比偏低。

不难看出，与负债维度相比，家庭金融资产组合维度的研究对于财富管理具有重要的现实意义。金融机构可以根据影响家庭金融资产组合的因素随时调整金融产品与服务总量与结构，以更有针对性地适应不同家庭资产组合的不同需求，增加财富管理的有效性。对于中国而言，一方面，由于近年来金融市场长期发展不足，而房地产等实物资产市场发展迅猛，中国家庭资产组合更多偏重于配置实物资产而非金融资产。未来随着金融市场的发展，资产组合结构的调整对于财富管理行业而言意味着更多的机遇。另一方面，国外大量对于家庭金融资产维度的研究对于中国的理论价值大于现实意义，真正能够指导中国财富管理实践的应当是基于中国国情的实证分析。就目前来看，财富总量、劳动收入、城乡结构、金融意识以及金融发展等对于家庭金融资产组合的影响在相关文献中多有论及，但并未有一致意见。

从更为宏观的层面来考虑家庭金融，将家庭金融决策、财富管理服务以及宏观经济发展置于统一的框架中，金融机构不仅根据对家庭金融需求的分析能够有效加强财富管理质量，提升创新能力和服务水平，创造更多利润，而且能够从家庭金融资产与负债两个维度找到家庭金融决策对于宏观经济发展的传导机制，从而通过有效财富管理维护宏观金融稳定并促进宏观经济的发展，显然后者对于当前中国经济发展的现实意义更为重大。