1.2　资金战略奠定九层之台

公司战略是指为实现企业总体目标，对企业未来基本发展方向，在综合分析企业内外部环境的基础上，做出的长期性的、总体性的谋划。公司战略决定了资源分配和发展方向。

财务战略是企业战略的一个子系统，是对企业财务活动制定并实施的中长期目标和战略规划，聚焦于企业资金资源和资本资源的合理配置与有效使用。财务战略按财务活动的内容分为投资战略、融资战略、股利分配战略和营运资金战略。每一个环节均涉及资金的合理运用。

案例：沃尔玛和亚马逊的财务战略比较

沃尔玛公司于1962年在美国阿肯色州创立，经过50余年的发展，已经成为世界上最大的连锁零售企业，年销售额相当于全美所有百货公司的总和，连续多年在美国《财富》杂志全球500强企业排名中位居榜首，也是世界最大的私人雇主，员工超过200万人。沃尔玛主要有沃尔玛购物广场、山姆会员店、沃尔玛商店、沃尔玛会员店四种营业方式。稳定的自由现金流支撑了沃尔玛的公司市值。到2018年8月31日，其市值为2 829亿美元。

亚马逊公司成立于1994年7月，总部位于美国华盛顿州的西雅图，是美国最大的互联网零售商。亚马逊最初由网上销售图书起家，后逐步扩展商品范围至DVD、音乐光碟、电脑、软件、电视游戏、电子产品、衣服、家具等，成为全球商品品种最多的网上零售商。亚马逊在近23年的发展历程中创造了一个又一个商业奇迹，除网络零售外，还逐步推进多元化经营，涉足IT第三方服务、Kindle阅读器等硬件制造、音像和图书出版、云计算服务、物流等业务领域。亚马逊自创立以来，企业价值飞速增长，1996年5月估值6 000万美元，1997年5月上市时估值达到4.29亿美元，到2018年8月31日，市值达到9 817亿美元。

一、双方的商业模式和公司战略

同为零售企业，沃尔玛主要是实体店和仓储中心的经营，是网下商店，采取线下平台模式；而亚马逊是线上平台模式，投资的固定资产主要是信息化基础设施、仓储中心、物流配送系统，是网上商店。

公司整体战略分为成长型、稳定型和收缩型。成长型战略又分为密集型战略、一体化战略和多元化战略。沃尔玛和亚马逊均采取成长型战略。沃尔玛采用的是横向一体化战略，采取收购、新设门店等措施，稳定企业具有优势的业务，沿其经营链条横向扩大业务的广度，逐步加强其市场垄断地位，稳定和力争扩大市场份额。亚马逊采取了多元化策略，不断增加产品的品种，扩大市场份额；同时不断增加对技术的投入，加大AWS等新业务的拓展，增加新的业务领域。

经营战略，是企业区别于其他竞争对手，在特定市场环境下采取的获得竞争优势的途径，一般分为成本领先战略、差异化战略、集中化战略等。沃尔玛采取的是成本领先战略，沃尔玛的经营理念充分体现在其“天天平价，始终如一”的经营策略中，沃尔玛在零售这一微利行业，力求比竞争对手更节约开支，在采购、存货、销售和运输等各个商品流通环节，想尽一切办法降低成本，以获得竞争优势。而亚马逊不同，采取的是成本领先+差异化战略，一方面，在自营零售方面，不断采取各种方法，提高用户体验，降低公司成本，采取成本领先战略；另一方面，加大对AWS的投入，提供最优的服务，具有高成长、高利润的特点。

二、财务战略

财务战略作为企业战略的一个子系统，主要决定企业财务活动的中长期目标和战略规划，其关注的重点是企业资本资源的合理配置和有效使用，并为企业创造价值、实现价值。按照财务活动，财务战略可分为投资战略、融资战略、股利分配战略和营运资金战略等，这些活动均围绕着创造价值这个中心目标来开展。

（一）投资战略比较

1.沃尔玛

沃尔玛一直围绕着其主营业务定位，在优化完善实体店铺布局、强化关键资源和能力获取、加强价值链管理等方面，不断投入资本，其投资战略具有横向一体化、重资产、资产效率稳定等特点。

（1）横向一体化投资战略。

一体化投资战略可分为横向一体化投资战略和纵向一体化投资战略。采用横向一体化投资战略能实现规模效应，增强自身实力，对降低企业的竞争压力十分有效。纵向一体化投资战略能减少上游和下游企业之间的交易成本，对关键资源具有一定的控制权。

横向上看，沃尔玛主要在扩大自身门店数量、并购同业竞争者、发展新业态等方面进行一体化投资战略。纵向上看，沃尔玛没有对供应商进行投资控制，而是与供应商建立了互利共赢的合作关系。与此同时，沃尔玛也积极创建自有品牌，不断增强企业竞争力。

沃尔玛主要采用了横向一体化的投资战略，聚焦于线下实体商店的投资建设和股权收购，不断扩大沃尔玛门店的规模，进一步增强其核心资源和能力，近年来门店总数量在持续增长，如表1-1所示。

表1-1　沃尔玛2007～2015年门店增长情况

从表1-1可以看出，2008～2010年门店家数增加较快，主要是2008年金融危机以后，企业规模扩张所需要的资源价格较低，扩张成本相对较低，沃尔玛抓住了这个机会使资产规模得到了低成本的扩张；2012年沃尔玛的门店数量增加较快，沃尔玛谋求转型，试图扩大国际市场业务份额，因此当年加快了增开国际分店的脚步。

在扩张方式上，沃尔玛采取合资或并购等方式进入国际市场，以此扩大业务规模。如1994年收购加拿大WOOLCO连锁店的122家分店而进入加拿大；2005年购买中美洲零售控股公司33%股权进入洪都拉斯；2007年购买三家欧尚商店进入阿根廷；2007年与BHARTI公司合资进入印度；2007年动用共计10亿美元收购了好又多的所有股份，实现其在中国扩张零售业务规模、降低竞争压力的战略目的；2008年，沃尔玛以26.6亿美元的善意并购价格，收购智利最大零售商Distribucion Y Servicio D&S SA。

为了进一步完善自身的核心业务系统，强化供应链管理，沃尔玛非常重视信息技术的投入。大笔投入的是其被业界推崇的信息系统，沃尔玛拥有自己的商业卫星，实现了信息系统的全球联网。全球数千家门店商品的主要数据，如库存量、销售量、库存地点等可实时获得，在一个小时之内实现盘点，汇总相关数据。基于此，沃尔玛可以方便地与供应商及时交换销售和库存数据，及时发出订货信息，这样可以减少商品库存，同时通过大数据分析，不出现缺货的情况。以美国市场为例，为最大限度地降低产品库存和在途时间，从1980年开始，沃尔玛就将信息系统与供应商的信息系统对接，实现相关数据的共享，同时依托沃尔玛在美国的3 000多家门店和布局合理的配送中心，将从收到订单到向厂家进货和送货控制在两天时间内，有效地压缩了营运成本。

此外，沃尔玛的投资都集中于其主营业务方面，并没有向其他高利润行业注入剩余资金。

这种一体化投资战略展现出来的财务特征主要有三点：①沃尔玛2007～2016年的总资产、总负债、股东权益年复合增长率均为2%，体现了其稳健发展的战略。②收入来源和结构稳定，美国沃尔玛业务、国际沃尔玛业务、山姆会员商店业务一直稳定在相对固定的结构。③毛利稳定在25%左右。

（2）缩表中的重资产配置。

2007～2016年沃尔玛资产复合增长率2%，这期间沃尔玛的非流动资产占比稳定在70%左右，反映出沃尔玛侧重于重资产配置。从资产的变化趋势来看，沃尔玛2007～2013年资产复合增长率为3%，而2014～2016年资产复合增长率为-0.81%。也就是说，从2013年开始，沃尔玛资产规模增长停滞，至2014年开始连续三年负增长，呈现出“缩表”的状态。这种“缩表”正是沃尔玛原有商业模式受到冲击的一个反映，也是沃尔玛积极调整自身商业模式的结果。

一方面，沃尔玛开始向轻资产的线上发展。随着互联网时代的到来，零售电商依靠便捷的网络和强大的物流迅速崛起，其收入迅猛增长，而传统的线下零售受到很大的冲击，线下零售商越来越感到客源流失的压力。沃尔玛也清醒地认识到再靠原有的线下门店扩张已经不能带来规模和收益的扩张，原有的商业模式必须做出调整，需向线上发展，实现线上与线下的融合发展。在这种情况下，沃尔玛开始通过股权投资接触轻资产。以沃尔玛在中国的发展为例，2011年5月，沃尔玛宣布与1号店控股公司达成协议，购入这家中国电子商务企业部分股权。2012年10月，沃尔玛对1号店控股公司增加投资，持有股份增至近51%。2015年7月，沃尔玛宣布已收购1号店余下股权，全资控股1号店。2016年6月，沃尔玛和中国最大的自营电商企业京东宣布达成一系列深度战略合作，沃尔玛获得京东新发行的144 952 250股A类普通股，约为京东发行总股本数的5%。另一方面，沃尔玛主动关闭效益不佳的线下门店。从2012年开始，陆续有沃尔玛店面被关闭。公开报道显示，自2012年至2016年，沃尔玛中国关闭的门店数分别为5家、15家、17家、1家、13家。这些被关闭的门店多为效益不佳的门店。

（3）总资产盈利能力稳定。

沃尔玛总资产净利率稳定在7%至8%之间。其中主要的关键因素是沃尔玛的销售净利率在3%左右，资产周转率为2.44倍。沃尔玛在低价基础上仍能有一定的利润率，源于沃尔玛强大的成本控制系统。一是购货端，利用大批量采购获得最优惠的价格；二是存货环节的信息化技术应用，如自动补货，当某一货物减少到警示数量时，系统就会自动向总部要求进货，总部安排货源后，送往离门店最近的分销中心，再由系统安排发送时间和路线，48小时以内，所需的货品就会全部出现在货架上；三是高效的物流系统，沃尔玛自身拥有车队，也拥有全球定位系统，从订货到实现补货仅需2天，而竞争对手则需要4～5天才能实现补货一次。

2.亚马逊

亚马逊的投资战略主要体现在多元化、由轻变重的投资结构、投资效益波动式提升等方面。

（1）多元化投资战略。

“亚马逊的核心业务模式为投资驱动增长”，贝佐斯曾说，“亚马逊的零售业务有三个重要目标：低价、品类齐全、快速稳定的递送。我们在这三方面持续努力。”

亚马逊以B2C为主，第一步，通过不断并购其他企业扩大商品的品类（最初仅售卖自营图书），如1998年收购药店、宠物商店等；第二步，进行国际业务拓展，如2000年创建法国网店、日本网店等；第三步，在特定领域拓展市场，获得高价值客户。以收购Quidsi为例，Quidsi公司的50万用户中，约有80%为女性，而美国互联网流量监测机构Score.com的数据显示，女性用户仅占亚马逊用户总量的48.8%，因此，收购Quidsi能够帮助亚马逊吸引更多女性用户，改善亚马逊在服饰和消费品领域的不足；第四步，也是最关键的一步，亚马逊在面向未来技术的投入上不遗余力，布局如云计算、机器人研发等，目前，亚马逊已是世界领先的云服务提供商；第五步，线上和线下融合，代表事件是137亿美元收购全食（Whole Food）。

在实现快速稳定的递送方面，亚马逊建立仓储运营中心和打造IT系统平台，物流是完成端到端的商品运输，而IT技术是控制其完成端到端的流程。亚马逊已建立完善的物流网络，目前全球有109个运营中心，可以到达185个国家和地区。

这种投资战略体现出来的财务特征是：①亚马逊2007～2016年的总资产、总负债、所有者权益年均复合增长率分别为29%、28%和32%，体现了其快速扩张的战略。总资产同比2007年增加了769亿美元，其中固定资产原值增加了286亿美元；通过资本购并产生的商誉价值同比2007年增加了36亿美元。②业务结构逐步走向多元化。零售第三方和云计算服务比重不断增加。2006年开始推出AWS云服务以来，受益于全球AWS发展契机，网络服务已成为亚马逊增速最快最强劲的业务，并将作为亚马逊最重要的收入增长引擎持续发力，AWS业务占固定资产的比重达到35%，是投入最大的业务，其云计算服务系统非常先进。据统计，目前互联网上有1%的应用是基于亚马逊的这项服务所搭建的。2016年，AWS业务实现营收122.19亿美元，与2015年的78.8亿美元相比增长55%，在亚马逊营收构成中占9%。③高利润业务比重的增加带动毛利的增长。亚马逊原有的自营模式为重资产经营模式，投入成本大，主要依靠赚取进销差价，将平台商品交易总额（gross merchandise volume,GMV）确认为收入，其财务特征是收入高，但毛利率较低。随着零售第三方、云计算服务等高利润率业务比重的增加，毛利也得到显著提升，毛利率由2007年的23%快速攀升至2016年的35%。

（2）扩表中的轻资产配置向重资产配置转变。

亚马逊非流动资产占总资产的比重由2007年的20%攀升至2016年的45%，其固定资产的配置主要是围绕技术为中心的投入。贝佐斯曾说，“技术使亚马逊公司在零售业出人头地。传统的零售业最重要的三个因素是场所、场所，还是场所。而对亚马逊来说，三个最重要的因素是技术、技术，还是技术。”

亚马逊的物流系统Kiva系统作业效率要比传统的物流作业提升2～4倍。整个物流中心库区无人化，各个库位在Kiva机器人驱动下自动排序到作业岗位，机器人作业颠覆传统物流中心作业“人找货、人找货位”模式，通过作业计划调动机器人，实现“货找人、货位找人”，机器人每小时可跑30英里，准确率达到99.99%。又如Prime Air无人快递，顾客在网上下单，如果重量在5磅以下，可以选择无人机配送，无人机在物流中心流水线末端自动取件，在30分钟内把快递送到家。

亚马逊同样关注线上线下的融合。例如，亚马逊可以利用全食的线下和生鲜食品优势，而全食利用亚马逊的技术，实现协同。如果亚马逊战略性地使用大量的全食食品门店，则大致可以覆盖30%～40%的美国领土范围（假设75～100千米半径）及绝大多数人口密度较高的地区。

（3）定位长期成功的投资结构。

投资资产的时间属性是短期还是长期，与企业的盈利模式和盈利目标有关，主要考虑企业意图获取长期利润还是短期利润。如果定位于长期利润，企业往往重视未来投资的项目；如果定位于短期利润，企业往往重视短期投资项目。亚马逊暂时放弃了短期利润的追求，追求对未来的投入，其固定资产的规模不断增长，对IT基础设施、仓储物流中心大量投入，近10年来，亚马逊的资本支出呈现逐年增加的态势，2007年为2亿美元，至2016年增加到67亿美元，10年累计的资本支出达到272亿美元，年均复合增长率达到41%。

固定资产的分布中，仓储物流和客服中心固定资产比重在逐年减少，而技术基础设施类比重在逐年增加。亚马逊2016年的固定资产中，房屋建筑类固定资产比重为33%，而软件设备类固定资产比重达到61%，亚马逊公司固定资产的结构得到优化。

（4）资产的盈利能力波动式提升。

以总资产净利率为例，亚马逊的该指标近10年呈现出U形走势，2007～2009年（轻资产阶段），总资产净利率较高，达到8%以上，随着投入的增加，期间费用增加，短期盈利不能实现，导致总资产净利率不断下降。直到2015年，亚马逊投资项目由前期投入期转入盈利爆发期，2016年获得较大提升，恢复到3%。净资产收益率也呈现同样的趋势，由2007年的33%一路跌至最低点2014年的-3%，到2016年恢复到15%。

（二）融资战略

1.沃尔玛的融资战略

沃尔玛有息负债率稳定，充分利用杠杆发展。公司有息负债包括短期债务及长期债务，其中，短期债务包括短期借款、短期资本租赁及长期债务的流动部分，长期债务包括长期借款和长期资本租赁。由于经营发展相对稳定，且近年来受到电商的经营冲击，收入和利润受到冲击，沃尔玛相应控制了负债规模和杠杆率，公司有息负债率从2007年的27%下降到2016年的23%，反而与增加后的亚马逊有息负债率相近，如表1-2所示。

表1-2　沃尔玛有息负债情况

从融资来源看，沃尔玛主要依靠外部融资。一方面，公司持续利用缓付上游供应商的无息应付账款，压低整体融资成本；另一方面，公司通过适量的长期借款，减轻债务周转压力。从内部融资看，沃尔玛较少使用股权融资（普通股股本从2007年年末的近4亿股减少到2016年年末的3亿股），沃尔玛每年均进行股票回购，使权益性融资降低。沃尔玛主要采用的是债权资本，而不是股权资本融资。

沃尔玛的债务成本相对稳定，长期保持在5%左右，如表1-3所示。

表1-3　沃尔玛债务成本情况

基于其重资产投资属性，沃尔玛的债务融资结构偏重于长期债务。2007～2016年，其长期债务占有息债务总额的比重平均为84%，有效地规避了财务风险。

资产负债率是总负债占总资产的比率，它是用来衡量企业负债水平和财务风险的重要财务指标。2007～2016年，沃尔玛资产负债率保持在60%左右，资本结构相对比较稳定。

2.亚马逊的融资战略

亚马逊的投资战略定位于长期，根据投资和筹资期限匹配原理，企业选择了筹资来源以商业信用融资、权益资本筹资和长期债务资本为主。一方面，充分利用商业信用融资。应付账款比重逐年增大，对于供应链上游的供应商或贸易商进行采购时，有一定的结账周期，亚马逊可在此期间产生沉淀资金收入。随着亚马逊对供应链的整合升级及其地位和话语权的提升，其应付款项逐步升高，10年间从28亿美元增加至225亿美元。另一方面，亚马逊将历年经营积累，未进行股利分配，10年积累了63亿美元。此外，亚马逊在2012年11月和2014年12月，发行了30亿美元和60亿美元无担保的高级票据，在2016年年末尚有83亿美元尚未偿还。这些票据分别于2017～2044年到期，利率为1.2%～4.95%。

从有息负债比来看，亚马逊有息负债率低，其中2009年达到最低，占总资产的比重为3%；随后逐年增加，在2016年达到24%。具体如表1-4所示。

表1-4　亚马逊有息债务情况

从债务成本来看，亚马逊10年间出现较大的波动性，2008年和2009年为高点，资金成本最高达10.7%；随着亚马逊融资环境的改善，低息债务融资的比重增大，相应融资成本也有了明显的下降。这也使亚马逊加大了债务融资的比重，如表1-5所示。

表1-5　亚马逊债务成本情况

基于其重资产投资属性，亚马逊的债务融资结构偏重于长期债务。2007～2016年，其长期债务占有息债务总额的比重平均为77%，很好地规避了财务风险。

亚马逊2007年的资产负债率较高，通过历年的经营积累，净资产不断增加，使得资产负债率逐年下降，2010年降低到63%，但随着投入的增加，2016年逐步攀升至77%，如表1-6所示。

表1-6　亚马逊长期偿债能力指标

（三）营运资金战略

1.沃尔玛的营运资金战略

（1）紧缩的营运资金管理政策。

沃尔玛采取的是较为紧缩的营运资金管理政策，即公司只保留少量的现金和存货，同时使用严格的销售信用政策，降低企业持有流动资产的成本。沃尔玛流动资产占比较小（30%左右），其中存货占总资产比重21%，货币资金、应收账款占总资产的比例均只在3%左右。

沃尔玛的存货周转率一直较为稳定，2007～2016年存货周转率均稳定在8～9的范围，是行业较高水平的存货周转率，体现了沃尔玛在存货管理上的强大竞争力。这主要得益于沃尔玛拥有一个24小时的计算机物流网络化监控系统，它集采购、订货、销售和配送于一体，使得其存货管理水平在同行业中遥遥领先。

沃尔玛的应收账款周转率在行业中处于绝对优势地位，其应收账款周转天数的10年平均值为4.22天，优于亚马逊，说明其收账速度快，资金利用效率高。

沃尔玛总资产周转率10年保持在2.4左右，毛利率保持在25%左右，这源于其商业模式、客户、管理能力的稳定，如表1-7所示；相比亚马逊线上零售和其他业务的拓展方面，沃尔玛营运能力占优，但盈利能力逐渐被亚马逊拉开距离。

表1-7　沃尔玛营运能力指标

（2）“快收慢付”的营运资金管理模式。

沃尔玛凭借其强大的谈判能力，采取了“快收慢付”的营运资金管理模式，一方面尽可能快地收取客户货款，另一方面延长其给下游供应商提供的支付货款的时间，最大限度减少自身的资金占用。沃尔玛要求信用卡公司在消费者刷卡购买商品2～3天后支付现金给沃尔玛，但对供应商，沃尔玛维持一般商业交易最快30天付款的传统，相当于让供应商为其提供无息的营运资金。通过“快收慢付”，只要少量营运资金就能够满足公司需求。

流动比率显示企业利用流动资产偿付流动负债的能力，比率越高，说明流动负债受偿的可能性越高，一般而言，流动比率不应小于1。但是对沃尔玛来说，这一标准有些不适用，沃尔玛的流动比率长期低于1，但不代表其有周转失灵的危险，原因是其应收账款周转非常快，而应付账款相对账期较长，因此其现金来源充裕且管理得当，使其不必保留大量现金，如表1-8所示。

表1-8　沃尔玛短期偿债能力指标

沃尔玛速动比率长期在0.25左右，远低于一般认为的合适水平，也低于亚马逊（0.78左右），一方面是零售业的行业特点，公司主要使用现金结算，应收账款占比较小，另一方面，说明公司存货占比大。

基于上述成功的营运资金管理战略，沃尔玛的现金流非常好。分析其自由现金流，发现一直处于增长态势，从2007年的67亿美元增长到2016年的204亿美元。

2.亚马逊的营运资金战略

（1）宽松的营运资金管理政策逐步紧缩。

与沃尔玛不同的是，亚马逊前期采取了较为宽松的营运资金管理政策，即公司持有较多的现金和存货，给客户相对宽松的支付条件，保持高水平的应收账款和较高的营运资金成本。亚马逊早期的流动资产占总资产的比重远远大于非流动资产占比。2007年，亚马逊流动资产占比80%，非流动资产占比20%。其中，现金及短期投资占总资产的比重为48%，应收账款占比为11%，存货占比为19%。现金、应收账款占比均较大，说明公司采用了较为宽松的营运资金管理政策。亚马逊现金储备较为充足，在满足投资的基础上仍有大量的结余，公司流动性相比沃尔玛较强。同时，由于亚马逊国际客户一般支持信用卡支付，而有效信用天数一般为15天左右，所以亚马逊公司的应收账款天数一般相对较长。但分析2007～2016年的财务报告，亚马逊的流动资产比重在不断下降，至2016年年末，现金及短期投资、应收账款、存货占比分别降低至31%、9%和16%，这表明亚马逊的营运资金管理政策发生了一定变化。

分析亚马逊运营能力指标，可以发现亚马逊运营能力虽然强大，但较沃尔玛还是有一定的差距。当然，这与其业务模式有所关系。虽然亚马逊和沃尔玛的自营零售的主要业务特性有很强的重叠性，都是提供品类繁多的商品给客户，但亚马逊既有和沃尔玛同样的定位普通客户的薄利快销多销模式，也有定位商业客户AWS和第三方零售客户的高利润业务模式，而后面这种业务主要靠独特的产品来实现推动，财务特征是产品销售毛利率高，而资产周转率低，毛利率和周转率之间存在相互替代效应。

首先，公司存货周转天数逐年增加，从2007年的32天增加到2016年的44天，存货周转速度转慢，这与不断增加的商品品种有关。亚马逊从最初的书籍销售扩展到几乎无所不包的“万货商店”，商品品种大幅增加，存货周转速度随之下降。有趣的是，亚马逊公司的存货管理，被称为“混乱库存管理制度”，即乱中有序，亚马逊公司的仓库商品几乎是无序摆放的，但其错误率远远低于一般的固定存货储存系统。

其次，公司应收账款周转天数不断增加，从2007年的13天增加到2016年的19天，这与亚马逊公司的海外购业务有关。由于顾客一般支持信用卡支付，而有效信用天数一般为15天左右，所以亚马逊公司的应收账款天数一般相对较长。亚马逊公司的大件商品直接从供应商处发货，虽然这样可以保证存货周转率较高，但导致的直接后果是货款从消费者收入到亚马逊公司确认收入需要一定的时间来确定。

最后，亚马逊的总资产周转率近10年是下降的，2007年的总资产周转率为2.74，2016年年末降低至1.84，原因是资产的增幅高于收入的增幅，如表1-9所示。公司近10年收入的年复合增长率为25%，低于资产的增幅29%，说明亚马逊不断用资产的投入换取收入的增长。虽然资产周转速度转慢，但这是在亚马逊不断扩充产品类别和服务内容的基础上实现的，可算是“难能可贵”。亚马逊的平台零售和AWS业务不断增长，其比重也越来越高，如AWS业务逐步增加，2016年的比重达到9%。相应地，毛利率也不断增强，毛利率由2007年的23%增加至45%，符合价格推动的财务特征。

表1-9　亚马逊营运能力指标

（2）“快收慢付”的营运资金管理模式。

随着规模的增长，亚马逊与供应商的议价能力得到显著提高，亚马逊以规模为筹码，向上游供应商争取更好的价格和付款期限，也逐步采用“快收慢付”的运营资金管理模式，尽可能多地占用供应商的资金。

从近10年的指标来看，亚马逊的短期偿债能力是下降的，流动比率为1.04，名义指标相对较低。但实际上亚马逊资金回笼迅速，无短期银行借款，其借款都是长期债券或长期性的融资性租赁款，保证了很好的流动性，降低了偿债风险。此外，亚马逊在供应商面前具备很强的议价能力，能够较好地执行OPM战略，其流动负债规模相对较大，因此虽然短期偿债指标偏低，但实际偿债能力很强，具体如表1-10所示。

表1-10　亚马逊短期偿债能力指标

与沃尔玛类似，亚马逊的营运资金管理也是十分成功的，其结果就是企业拥有充沛的现金流，其自由现金流也呈现出快速增长态势，从2007年的14亿美元增长到2016年的80亿美元。

（四）股利分配战略

1.沃尔玛的股利分配战略

从股利政策来分析，沃尔玛采用的主要是剩余股利政策。剩余股利政策的主要目标是优先满足企业的投资计划和保持公司的目标资本结构，同时净利润满足投资后的剩余的资金再用于股利分配，符合成长期企业对股利分配的要求。因此，沃尔玛的收益首先用于盈利性投资项目资本的需要，在满足了盈利性投资项目的资本需要之后，若有剩余，则公司将剩余部分作为股利发放给股东。

在分配方式上，沃尔玛采用现金股利与股票回购组合的方式，现金股利符合“一鸟在手”理论的要求，现金股利分配方式满足了一部分投资者喜欢现金分红的需求。但是，如果企业只采用现金股利，那就不能满足那些想获得资本利得收入的投资者要求，从而使企业失去一些潜在的投资者。因此，沃尔玛每年回购部分股票，从2007年到2016年，沃尔玛的普通股已从4亿股下降到3亿股。一般情况下，公司股票回购会导致股票价格的上涨，股东就可以从中获取资本利得，同时还能向外界传递股票价格被低估的一个信号，吸引更多的投资者购买股票，进一步会提高每股收益，发挥出财务杠杆作用，从而降低企业综合资本成本。

目前沃尔玛投资活动所需的资金，远低于经营活动创造的现金流入，沃尔玛现金股利分配稳定增长。20世纪80年代到90年代中期，沃尔玛所配发的现金股利每股不到0.1美元。随着盈利能力的增长，沃尔玛现金股利比例不断增加，2007年沃尔玛每股配发0.88美元的现金，呈现缓步上升、十分稳健的趋势，2016年每股配发了2美元的现金。

从股利支付率来看，在20世纪80年代及90年代中期，沃尔玛该比率在10%左右，随后逐步增加到2000年代的17%～22%，呈现长期平稳向上的趋势。2007年股利支付率24%，近10年逐年增加，2016年年末接近44%。

2.亚马逊的股利分配战略

亚马逊执行零股利分配政策，成立以来并没有发放股利。这是尚处于扩张期的企业普遍执行的一种财务战略，由于资产规模的扩张速度高于收益的增长速度，企业通常选择“不分配”的战略，将公司赚到的每一分钱都投入到规模的扩张、用户体验的改善上，不进行现金股利分配。

2007～2016年，亚马逊收入连续增长，2016年亚马逊的销售额突破1 300亿美元大关。对比来看，2016年公司收入是2007年的9倍。2011年收入的年度增幅达41%，为10年来最高，10年里收入平均增幅达29%，公司持续保持了高增长速度。

再看净利润指标，亚马逊2016年的净利润是2007年的5倍，但2012年、2014年出现了亏损，2016年净利润增幅为10年来最高。尽管亚马逊留存收益自2009年由负转正，逐年增加，但未进行过股利分配，其目的在于为股东创造更高的投资收益。事实上，也正是这样，从1997年到2018年间，亚马逊的市值上涨了近2 000倍，其股东享受了巨大的资本增值收益。

（五）小结

处于不同生命周期阶段的企业，需要结合阶段特征和自身产品、产业情况进行合理的财务战略安排。创立初期，为了提高客户数和市场占有率，一般会采取大规模扩张策略，在资金足以支撑的前期，以巨额亏损换取营业规模；快速成长期，则要通过持续不断的融资和持续投入，实现快速野蛮成长；处于成熟期的企业，倾向于采取相对稳健的财务策略。

从沃尔玛整个经营历史来看，目前已度过快速成长期，相对于1972年上市后的10年年均复合增长率40%和1991年启动国际化扩张后15年年均复合增长率12%，2007～2016年资产总额及负债总额年复合增长率已回落到2%左右，收入及利润增长整体也较为平稳，公司已经处于企业发展的成熟期，其竞争战略为成本领先战略，相应采取了稳健型财务战略，以实现公司稳定的财务业绩和资产规模平稳为目的。资本来源于留存收益加债务融资，对于增加负债来实现规模扩张和资产增长保持谨慎态度，在稳健投资的基础上保持资本结构稳定；股价稳定，保持高的股利分配率，给股东合理回报；良好的财务绩效主要依靠公司长期的细致管理及严格的成本控制。

亚马逊公司则处于快速成长期，配合公司多元化战略，以实现企业资产规模的扩张为目的，其竞争战略偏重于成本领先加差异化的综合战略，其财务战略偏重于扩张型财务战略：强调市场占有率重于当期利润，始终坚持现金流第一、利润第二，以稳定的经营现金流为核心；资本结构主要为债务融资和多数商业信用融资、权益融资，同时采取零股利分配策略，将全部利润留存，逐步扩大外部融资和债务杠杆，获得高速增长；对外投资规模不断扩大，不断通过新产品、新业务打开发展空间，但短期资产报酬率有所波动，债务扩张，资产负债率攀升；采取零股利策略，利润主要用于再投资。

应该说，沃尔玛和亚马逊的财务战略均与其商业模式、公司战略完美融合。