二 外部压力下的货币政策与通货紧缩

（一）《巴塞尔协议I》下的信用紧缩与通货紧缩^[6]

1987年12月10日，美国联合了12个国家签订了《巴塞尔协议》，要求凡是从事国际业务的银行，必须将总资产中的自有资本比例维持在8%以上。该监管的本质是只能在自有资本的一定倍率之内进行贷款业务的贷款限度监管，目的就是要抑制日本商业银行的过度大胆的国际业务扩张。日本于1993年3月的年度结算开始正式实施资本充足率监管。当时的日本大藏省和日本银行认为日本的商业银行拥有庞大的账外资产，满足《巴塞尔协议》的标准并非难事^[7]。然而，随着泡沫经济的崩溃，资产价格的暴跌使得日本的商业银行的自有资本骤减，造成了90年代的信用收缩，导致了长期的经济衰退和通货紧缩^[8]（见表5-2）。在通缩的情况下，实际利率（=名义利率-通货膨胀率）的上升使企业不得不削减贷款，缩小投资。居民则恐于物价的持续下跌，从而减少消费。这种企业和居民的行为导致物价进一步下跌，实际利率进一步上升，最终，经济陷入恶性循环。

1990-1994年日本货币供给的年平均增加率仅为1%左右，特别是1990-1992年的3年间，由于日本银行极端的收紧货币供给，加速了泡沫的崩溃，对经济造成了沉重打击。另外，1993年日本银行以股价上升为由，提高了利率，给刚刚有所恢复的经济又泼了盆冷水。日本银行在这一点上出现了重大失误。

1995-1997年虽然基础货币的供给有所增加，然而，1997年，当时的桥本首相以重建财政的名义采取了极端压缩财政支出的政策，导致了股价下跌引发了银行的自有资本減少。1997年3月的年度结算时，日本主要19家银行的自有资本中，由于算入了4兆日元的股票的未实现收益，就必须压缩4兆日元的12.5倍，约50兆日元的贷款。而此时，房地产价格暴跌意味着贷款的大部分担保品价值缩水，股价下跌意味着通过增发股票筹资的成本会很高。因此，满足资本充足率的唯一办法是减少银行在国外的外汇贷款^[9]。1998年3月和1999年3月，日本以主要19家银行为主进行了超过50兆日元的大规模的贷款回收，发生了极端的信用收缩，这可以说是《巴塞尔协议》的影响的极端反映。信用收缩对日本实体经济造成了沉重的打击：失业率上升，矿业生产指数明显下降，需求出现大幅度减少，消费物价指数下跌，GDP在1997年和1998年连续两年陷入负增长。由于1998年10月的60兆日元的第二次政府资金投入，日本才避免了金融危机的爆发。同时，通过增加巨额预算和采取经济刺激政策，才防止了经济恐慌的产生。

表5-2 20世纪90年代中期以来的货币政策变更和CPI的变动情况

续表

（二）日元升值与通货紧缩

日元升值最初是以日本经济快速增长为条件，以美国压力为动因的一项长期性货币政策的实施过程。虽然日元升值对日本经济的影响比较复杂，但从日本处于经济萧条和通货紧缩的局面来看，应该判断为弊大于利。过度地使日元升值或贬值都会对日本经济带来负面影响。这也说明发展一国经济不仅要保持本币价值稳定，同时也要保持其对外汇率稳定，否则将会影响其经济发展的稳定。从稳定国内物价拉动国内需求的角度来讲，希望日元升值；但也不能不考虑日元升值对出口产品的影响。虽然由于日本经济中的内需占比例较大，但日本民间需求的自律性循环和恢复力较弱；而外需虽然在经济中的比例较小，但其对日本国内经济的影响力较大。这种被动局面主要是由于日元过度升值所引起的，而现在日本政府在实施恢复经济和克服通货紧缩的汇率政策方面正处于进退两难的地步^[10]。