第二节 金融活动效率与经济发展实证研究

从现有的理论观点看，金融发展和经济发展之间的关系有以下四种。

（1）金融发展和经济发展两者之间没有相关关系。这一观点为多数新古典经济学家持有，他们认为经济增长和金融机构会各自按照自身的逻辑增长。例如，Lucas（1988）认为金融要素在经济增长中的作用被过分强调（Over-stressed）; Dombuseh和Reynoso（1989）认为金融部门一般不会对人均GDP水平产生影响（除非它被严重扭曲）。该观点的不足之处是忽视了制度问题。

（2）经济发展导致金融发展。此观点为现代制度学派经济学家所持有，可称为金融发展的“需求跟随论”，认为经济的增长带来金融机构的发展变化，促进金融市场的建立。罗宾逊夫人（1954）认为金融发展是经济增长导致的结果，即随着经济的增长社会对金融业服务会产生新需求，从而带动金融发展。

（3）金融发展影响经济发展。①金融发展是经济发展的前提条件。许多研究发达国家金融发展问题的经济史学家都赞同这一观点。对经济史的研究和理论分析都表明，金融体系若不完善，将会阻碍经济发展。②金融发展会推动经济发展。此观点由Schumpeter提出，他认为，金融体系在不存在阻碍经济发展的其他因素影响的情况下，将会持续不断地高速增长。Hicks（1969）也系统阐述了金融发展能促使资本流动并推动工业革命的发生进而促进经济发展。③金融发展是经济发展的障碍。持这一观点的经济学家包括Krugman（1996）等。他们认为金融体系具有内在的不稳定性，金融领域的泡沫和货币危机对经济发展会产生负面影响。

（4）金融发展和经济发展互相影响。研究既能表明金融发展导致经济发展，也能证明经济发展引起金融发展。这些学者包括Gupta、Jung、Demetriades、Hussein、Robert G. Rajan、Luigi Zingales等，他们使用格兰杰因果检验法来研究金融发展与经济发展之间的因果关系，发现绝大部分国家的金融机构发展与经济发展的影响是双向的。还有的研究认为金融发展可以降低企业融资成本，从这一角度证明了金融发展和经济发展之间存在因果关系。

另外还有一些研究认为，在不同发展阶段和不同国家里，金融发展和经济发展之间的相关关系和因果关系会有所不同，如著名的Patrick假说。Deidda和Fattouh（2002）研究发现，在低收入国家，金融发展与经济增长之间没有相关性，但在高收入国家，两者相关性非常显著。吴信如（2006）也指出，各经济体在参数上的差异导致其从金融发展中获益的程度也不同。另外，即使针对同一国家或地区，由于样本时间、区间不同和使用的金融发展指标、计量方法不同，得出的结论也可能有所不同。例如，Aziz和Duenwald（2002）指出中国的金融发展与经济发展之间没有相关关系，Boyrean-Debray（2003）则认为两者存在负相关关系，Cheng和Degyrse（2010）发现金融发展对中国经济发展具有显著的正向作用。

从宏观层面研究金融发展与经济发展的关系所使用的实证方法主要有两种：第一，基于跨国截面数据或面板数据，以金融发展指标作为解释变量，以经济增长指标作为被解释变量，运用动态面板的计量方法，深入分析检验金融发展与经济增长的相关关系、因果关系以及长期关系；第二，基于某一个国家或地区一定时期内的时间序列数据，运用单位根检验、协整检验和格兰杰因果检验等计量方法，探索检验金融发展与经济发展的相关关系和因果关系。本章接下来就按照这两种方法对有关金融和经济发展的实证研究分类综述。

一 基于时间序列数据的相关研究

Arestis和Demetriades（1997）基于德国1979年第2季度至1991年第4季度、美国1979年第4季度至1991年第4季度和韩国1956～1994年的数据，建立VAR模型，利用单位根检验、Johanson协整检验（用来确定变量间的长期均衡关系）以及弱外生性检验（用来确定变量因果关系）等方法，分析了3个国家金融发展与经济增长的关系。经济增长均采用人均实际GDP来衡量，德国和美国的金融发展选用的是金融深化指标（德国采用M2/名义GDP，美国采用银行信贷/名义GDP）、股市资本化指标以及股市收益率变动性指标来衡量，韩国的金融发展用反映金融抑制的指标来衡量。检验结果显示，3个国家的金融发展和经济增长之间存在长期的相关关系，德国和美国股市发展促进了经济增长，金融深化与经济增长之间是相互促进的；韩国的金融自由化进程则促进了经济增长。

Rousseau和Wachtel（1998）基于1820～1929年美国、英国、加拿大、挪威和瑞典5个国家的面板数据，采用水平VAR格兰杰因果检验和向量误差修正模型的因果关系检验两种方法对这5个国家的金融发展与经济增长的关系进行了估计。两种方法检验的结果是相同的，都认为这5个国家的金融发展显著促进了经济增长，而经济增长对金融发展的效应并不显著。由于他们研究的样本区间是这5个国家经济发展水平不高的资本主义早期阶段，因此这一结论支持了Patrick关于“金融发展在经济发展初期更可能是供给导向型”的假说。

Xu（2000）以41个国家1960～1993年的序列数据为样本，利用VAR模型（向量自回归）检验了金融发展对产出和投资的增长效应，实证结果支持Patrick的供给导向型假说。Shanetal（2001）基于OECD中9个成员国外加中国的序列数据，利用格兰杰因果检验法估计了金融发展与经济增长的因果关系。结果表明这两个变量之间的因果关系是不同的：有5个国家是双向因果关系，2个国家不存在因果关系，另外2个国家金融发展是经济增长的单向原因。

Vuthipadadom（2003）选取了1950～2000年10个亚洲国家的数据，利用基于误差修正的格兰杰因果检验和水平格兰杰因果检验两种方法进行了实证分析。结果显示，多数国家金融发展对投资产生了显著的推动作用，而投资对金融发展所起的作用并不明显。

韩廷春（2001）实证分析认为，我国金融发展对促进经济增长所起的作用非常有限，而技术进步和制度创新是推动经济增长的最关键因素。对此提出相应建议：金融深化理论要适应经济发展过程，要重视金融体系的质量和效率。

李广众等（2002）建立多变量VAR系统，采用1952～1999年的时间序列数据实证研究了我国金融发展与经济增长的因果关系。他们用人均实际GDP、实际投资等指标来衡量经济增长，用金融中介发展规模指标（银行全部贷款/GDP）和金融中介效率指标（银行对私人部门信贷/GDP）来衡量金融发展。实证结果表明：金融中介规模指标与实际投资之间存在双向因果关系，但与人均实际GDP之间不存在因果关系；金融中介效率指标与人均实际GDP之间存在双向因果关系。由此得出结论，提高金融中介效率是促进我国金融发展的关键。

史永东等（2002）以1978～1999年的数据为样本，运用柯布-道格拉斯生产函数、相关分析和格兰杰因果检验法，实证结果表明：我国金融发展与经济增长显著相关，并互为因果关系。

谭艳芝等（2003）基于我国1978～2001年的数据，使用最小二乘法实证研究了经济增长的影响因素。他们将影响经济增长的因素分为量的因素（储蓄、投资以及资本积累）和质的因素（资本边际生产率以及全要素生产率），并分别检验了金融发展对它们的影响。得出的结论是：金融发展对量的因素影响效应显著为正，但对质的因素的影响效应显著为负，对经济增长率的影响效应则不显著。

武志（2010）在对我国金融发展水平中虚假成分进行制度性剔除的基础上研究发现，我国经济发展促进了金融发展。他提出了新的理论假说：虽然金融发展能够促进经济发展，但金融发展的内在质量只能由经济发展引致。另外，类似的研究还有米建国和李建伟（2002）、王志强和孙刚（2002）、冉茂盛等（2002）、范学俊（2006）、王晋斌（2007）、王定祥等（2009），在此不一一赘述。

国内还有少部分学者针对我国各省份的金融发展和经济增长关系进行了研究。王满仓等（2005）基于1988～2002年数据，对陕西省金融发展和经济增长之间的关系进行了实证分析。研究结果表明：银行发展指标与GDP增长率呈显著的负相关关系；股票市场指标与GDP增长率呈正相关关系但不显著；保险市场指标则与GDP增长率显著正相关。张朝兵（2010）利用山西省1978～2007年的数据进行研究得出结论：山西省金融发展并不能对经济发展起到推动作用，而经济发展是推动金融发展的因素，这说明山西经济发展仍处于不成熟的阶段。郭志仪等（2013）根据甘肃省1978～2010年的数据进行实证研究得出结论：甘肃省金融发展规模的扩大显著推动了经济发展，这也在理论上验证了Patrick假说。

二 基于跨国截面数据式面板数据的研究

King和Levine（1993）使用80个国家1960～1989年金融服务机构中有代表性的相关数据检验了金融发展与经济增长的关系。他们的研究系统地控制了影响经济增长的其他因素，构造了衡量金融发展的指标，对这些国家在实际产出增长率、资本累计增长率以及投资占GDP比重等方面存在的差异进行回归分析，证实了金融发展不是简单伴随经济增长，而是驱动经济增长的重要原因。随后，Levine、Loyaza和Beck（2000）以改进的计量方法进一步拓展并验证了金融发展与经济发展的因果关系，Christopolous和Tsionas（2004）研究发现金融发展对经济增长存在长期单向的因果关系。

Rousseau和Wachtel（2000, 2001, 2002）指出了上述模型的不足之处是金融发展变量和经济增长变量的同时性（Simultaneity）问题或逆向因果关系。随着经济的发展，由于金融服务需求的收入弹性很大，富人对银行业服务有很大需求，因此一国（或地区）的金融部门可能会很好发展，这就会产生逆向因果关系。解决这一问题的经济计量方法是使用VAR模型，该模型的好处是能探索变量之间的动态交互关系。VAR模型多适用于单个国家或地区的金融发展和经济增长的实证研究。Wachtel和Rousseau（1995）、Rousseau和Wachtel（1998）也用VAR模型对一小部分国家进行了实证研究。

Cesar Calderon和Lin Liu（2003）用1960～1994年109个发达国家和发展中国家的数据，运用面板VAR计量模型和Geweke分解技术（Geweke, 1982）来检验金融发展与经济增长之间的因果关系。他们的研究结论是：①在109个国家中，金融发展一般而言是经济增长的原因，能推动经济的增长；②若将样本分为22个发达国家和87个发展中国家两个子样本，则对发达国家样本集和发展中国家样本集所进行的实证结果显示，金融发展与经济增长呈现互相促进的关系，存在双向的格兰杰因果关系；③随着样本区间的变长，金融发展的增长效应越来越大，这表明金融发展可以长期影响经济增长；④金融发展通过推动资本积累和技术进步这两条显著渠道来促进经济增长。相比之下，这种促进效应在发展中国家显著地强于发达国家。

国内学者李广众（2002）在控制其他影响经济增长因素的基础上，选取我国各省份1996～1999年的数据，使用计量模型来检验金融发展对经济发展的作用。张军等（2005）提出了“银行对其他各种新型企业的贷款/GDP”这个新的测度金融深化程度的指标。由于该指标不能直接获得，于是他们建立模型运用回归方法来测算这一指标。实证得出的结论是：金融中介的深化对生产率增长有显著的正向影响，且这种关联效应在长期内稳健地存在。

艾洪德等（2004）选取1980～2002年我国东、中、西部有关数据，设定了3个金融发展指标和2个反映经济增长的指标，对它们的关系进行了格兰杰因果检验。实证得出的结论是：针对全国和东、中、西部三大区域而言，金融发展和相应区域的经济增长存在显著的因果关系。就全国和东部来说，两者呈正相关关系，而在中部和西部地区，两者均呈负相关关系，并且明显存在滞后性。王景武（2005）利用误差修正模型和格兰杰因果检验法实证研究了1990～2002年我国各区域的金融发展和经济增长的关系。他使用协整方法检验两者之间的长期均衡关系，运用格兰杰因果检验确定两者之间的因果关系。研究显示，我国区域金融存在显著的差异，东部地区金融发展对经济增长具有显著的促进作用；中部地区两者之间不具有协整关系；西部地区金融发展对经济增长具有一定抑制作用。

冉光和等（2006）基于我国1978～2002年东部和西部地区的省级数据，运用面板计量模型，从长期和短期两方面进行了深入研究。结果表明：东部地区经济与金融之间的关系比较密切，两者在长期和短期均存在双向的因果关系；对于西部而言，在长期内金融发展是经济增长的单向格兰杰原因，但短期内关系不明显。类似的研究还有周立（2004）、林毅夫等（2006）、苏李等（2010）。

还有一些学者进一步对我国金融发展促进经济增长的渠道进行了研究。卢峰和姚洋（2004）基于我国1991～2001年28个省份的数据，发现我国金融部门存在“漏损”效应。陈刚等（2006）基于我国1979～2003年的数据，实证研究了1994年的分税制改革对金融发展与经济增长联结机制的影响。他们将新设定的解释变量加入了标准增长回归方程中，进行了固定效应模型估计。结果显示我国金融发展主要通过动员储蓄、加速资本积累等渠道来促进经济增长，而分税制改革导致了金融功能的财政化，降低了金融发展对经济增长的促进作用。

总的来说，国外学者基于跨国截面数据或面板数据的实证研究得出的结论大多是：金融发展会显著促进经济增长。而国内学者利用中国省份数据做的分析并没有得出一致的结论。概括而言，多数研究认为金融效率指标一般与经济增长存在显著的正相关关系，而金融规模指标与经济发展的关系不显著。